Special persons make a difference

아래 글은 특정 회사를 평가하기 위한 목적이 아니며, 투자의사 결정에 영향을 주기 위한 의도로 쓰여지지 않았습니다.

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며칠 전 Blackstone Real Estate Debt Strategies Group의 Senior Managing Director인 Michael B. Nash을 만났습니다.

그는 Blackstone의 차별화된 장점이 있느냐는 질문을 던졌습니다. 많은 운용사들이 부동산 equity는 전략마다 차이가 크지만, 부동산 Debt 펀드의 경우 거기서 거기라는 말들을 했었기에.

Michael씨는 지식(knowledge), 실행력(execution capability), 사람(person)이라고 답변을 하였습니다.

지식(Knowledge)

Hotel, Industrial, Multifamily 등 전세계 다양한 Platform 공유하고, 직접 전달되고 습득되는 지식은 다른 곳에서 따라오지 못할 자산이라는 말.

equity와 debt 부문은 다르지만 유기적인 협조, 그리고 담당자들의 장기 근속을 통해 개인 뿐만 아니라 조직에 녹아드는 지식. 쉽게 따라갈 수 있는 지식은 아닐 겁니다.

실행력(execution capability)

위와 같은 자신들만의 지식과 다양한 경험을 바탕으로 하기에 대형 거래 및 복잡한 거래에 장점이 있다고 합니다. 사실 소규모 딜이나 단순한 구조의 딜은 블랙스톤이라고 특별할 건 없다고 인정하죠.

어차피 "Real rstate is real estate"이기에 시장에서 차별점은 없다며.

사람(person)

무엇보다도 그의 마지막 말이 와닿습니다. 이 글을 쓴 이유도 그 짧은 문장 때문이죠.

“Special persons make a difference.”

그리고 그들은 special persons를 보유하고 있기에 다르다는.

단지, 자기네 직원이기에, 대형 펀드를 운용하기에, 성과가 좋기에 특별한 것이 아니라 25년간 3~4번의 cycle을 겪으며 그들이 special 하다는 것을 알았고, 그런 special한 사람이 다른 회사가 아닌 Blackstone에 있다는 말.

어설픈 글로 옮기니 그 느낌이 확 떨어지기는 하지만... 참 멋지다는 생각이 들었습니다.

단순히 듣기 좋거나 그럴 듯한 말빨이 아니라, 긴 시간을 같이 하지 않았으면 할 수 없는, 성과가 좋지 않았으면 할 수 없는 그런 분위기.

결국 중요한 것은 "사람"이겠죠.

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다시 한번 말씀드리지만... 이 글을 포함하여 이 곳의 글들은 특정 기업의 평가나, 어떠한 형태로든 투자의사 결정에 영향을 주려는 의도로 쓰여진 것은 아니며, Fact가 아닌 주관적 의견이 대부분입니다.

특히 이 글은 그냥 "사람"을 강조하고, "사람"에 자신감을 갖는 말이 와닿아 적었을 뿐입니다.

적정금리

적정 금리.

최근 급등하기는 했지만 지금의 낮은 금리가 적정 수준인가? 장기 저성장으로 지나보면 오히려 지금이 높은 수준 아닌가?

금리 상승의 충격을 경험했던 미국은 1994년의 아픈 기억을 떠올리며 경고하는 사람들이 있지만 우리나라는 그 보다는 과도한 하락에 따른 되돌림일 뿐이라고 이야기하는 사람들이 (제 주위에는) 대부분입니다.

그런데 금리가 두자릿 수에서 7~8% 대로 내려왔을 때를 기억하시나요?

어디까지 금리가 내려갈까 적정 금리가 어느 수준일까 궁금해할 때, 한때 유행하던 건 '국고 3년 금리 = 경제성장률 + 물가상승률'이라는 공식이었습니다.

당시 미국에서 공부하고 온 친구가 왜 유독 한국에서만 그런 정체불명의 공식이 절대진리 처럼 받아들여지냐고 묻기도 했습니다.

당시 통용되던 논리는 '명목이자율 = 실질이자율 + 물가상승률'인데 실질이자율은 확인할 수 없기에 경제상승률을 대용치로 쓴다는 것이었지만... 제가 보기엔 그냥 그 당시 금리수준을 나타내기 좋았기 때문이었습니다.

그때는 고성장이 기대되고 지금은 저성장이 우려된다고요? 잠재성장률 하락으로 지금 금리도 높은 수준이라고요? 7~8%의 수준이 적정한 수준이라고 볼 때도 잠재든 기대든 경제성장률은 4~5%선 이었습니다. 물가상승이 3~4%였고요. 지금 보다 높지만 2~3% 성장에 2%의 물가인 지금보다 그렇게 많이 높지는 않습니다.

중간에 몇단계를 거칩니다. 처음에는 3년 금리를 설명한다고 했다가 3년 금리가 구조적으로 하회하자 위 공식은 장기균형 금리이고 장기금리와 3년 금리 스프레드 만큼 낮은게 정상이다, 성장률은 뭘 써야한다, 물가는 뭘 써야한다 등의 수정론이 나오다가 금리하락 속도가 지속적으로 더 빠르자 쑥 들어가고 다른 이야기들을 하죠.

그땐 사람들이 멍청해서 몰랐다? 그렇진 않을 겁니다. 그럼 지금이 잘못되었고 금리는 급등한다? 그것도 아닙니다. 경제성장이나 물가만으로 설명이 될 때도 있지만 설명이 안될 때도 있습니다. 특히 단기적 방향성은 민감하게 반영되지만 경제만으로 장기적인 균형 금리 수준을 설명하기는 어렵습니다. 풀린 돈도 중요하죠.

혹자는 돈이 많이 풀렸다는 의견에 강하게 반대합니다. 시중에 돈이 많이 풀렸다지만 주위를 보면 다 돈이 없다며 유동성은 허상이며 돈이 풀렸다는 것은 허구라는 주장이죠. 그 많다는 돈이 어디로 갔냐?

그건 유동성이 허상이기 때문이 아니라 안돌기 때문이죠. 돈들은 대거 채권으로 갔고, 채권가격을 올려놓은 겁니다.

고령화, 저성장, 저금리

고령화, 저성장, 저금리.

중장기 전망에서 가장 흔히 듣는 말들이며, 상당수 사람들이 절대 진리로 받아들이는 이야기.

그러나 인구 고령화가 반드시 경제 저성장을 가져 오는가?

고령화가 저성장으로 이어진다는 것은 농업의 시대나 조금 더 나아가도 산업의 시대에 적합한 이야기입니다. 노동인구와 생산력 감소로 잠재 성장률이 하락하게 되고 경제는 장기 침체로 간다는.

하지만 자동화를 넘어 정보화, 더 나아가서 창조화로 넘어가는 시대에, 일자리 감소로 일을 못하는 시대에, 일을 할 수 있지만 일자리가 없어서 일을 못하는 어르신들이 넘치는 시대에 고령화가 그 원인이라고 보기는 어렵습니다.

물론 저도 고령화와 저성장이 이어질 가능성이 높다고 봅니다. 하지만 둘은 같이 발생하는 거지 원인과 결과는 아니라고 봅니다.

저성장은 오히려 양극화가 경제 비효율성을 높이고, 산업화를 지나 급변하는 경제 구조에 충분히 적응하지 못하기 때문입니다.

물론 고령화가 지속되면 장기적으로 연기금 고갈, 보험사의 cash out으로 전환 등 기존 금융회사에 큰 위험은 올 겁니다. 하지만 다른 한편에서는 그 돈이 옮겨 가서 기회를 만들고 있겠죠. 경제와 산업구조의 재편이지 고령화 그 자체의 문제는 아닙니다.

고령화로 인한 저성장의 예로 드는 일본. 일본의 문제는 산업화 이후의 변화에 적응하지 못했기 때문이기도 하지만 가장 큰 문제는 국가와 기업은 부유한데 개인은 (상대적으로) 가난한 양극화에 있었습니다.

그렇다면 고령화든 다른 이유든 저성장이 와서 일본식 초저금리로 이어질까? 적정 금리 수준은? 이 부분은 나중에 이어서...

글로벌 상업용 부동산 담보 대출시장 (Global Real Estate Debt)

글로벌 상업용 부동산 담보 대출시장 (Global Real Estate Debt)

미국의 보험사들도 유럽의 상업용 부동산 담보 대출에 눈을 돌리고 있다고 합니다.
 
낮은 절대 금리와 미국 부동산 담보 대출 시장의 경쟁심화 등이 유럽 부동산 담보 대출에 눈을 돌리게 만드는 이유라고 하죠.
 
보험사들이 투자를 하며 기존 일반적인 만기 3~5년 보다 긴 만기의 대출을 원하는 투자자들이 늘고 있답니다. 15~20년 혹은 그 이상의 만기까지.
 
현재 Euribor/Libor + 250~350bp 수준의 prime 상업용 부동산 담보 대출시장의 스프레드는 투자자 증가와 더불어 축소될 것으로 보고 있습니다.
 
http://www.risk.net/insurance-risk/news/2266005/us-insurers-target-european-commercial-real-estate-debt 
 
그리고 많은 사람들이 2009년 미국과 2013년 유럽의 분위기가 비슷하다고 보며, 투자기회라고 말합니다.
 
http://nreionline.com/private-equity/distressed-debt-buyers-eye-european-market 
 
많아지는 긍정적 시각. 어느 정도 bais 되어 있기는 하겠지만...
 
http://www.globalrealestate.org/Europe2013/Interviews 

고객을 생각하지 않는 기업

월마트와 K마트. 한국에서는 월마트도 성공하지 못하고 나가서 와닿지 않을 수 있지만... 미국내에서는 같은 해 시작한 월마트와 K마트는 많이 비교되는 경영사례입니다. 많은 차이가 있지만 그 중 하나는 매장위치입니다. 월마트는 꾸준히 고객이 찾아올 위치에 매장을 냈지만 K마트는 어느 순간부터 낮은 임대료가 매장위치의 기준이 됩니다. 다른 여러 요인들과 함께 기업이 고객을 생각하지 않는 상징으로 보죠.

한국의 보험사들 중 다수가 RBC비율 강화에 따라 발등에 불이 떨어졌습니다. 매출, 비용, 투자 등 전방위에서 RBC 위주로 돌아갑니다. 하지만 K마트 처럼 대응과정 중 고객이 사라지고 기업의 수치만 남을 경우 나락에서 벗어나지 못할 수 있습니다.

AI 관련 키워드

AI 관련 반복되는 문구들

세미나를 참석하거나 사람들을 만나면 AI에 있어 반복되어 강조되는 말들이 있습니다.

"No substitute for Experience"

경험을 중시합니다. 표준화하거나 데이터로 나타내기 힘들고 공개된 딜 보다 시적인 딜이 많은 특성에 기인하겠죠. 부동산이든, SOC든, 자원개발이든, 신재생이든 다들 경험이 중요하다고 하고, 때론 경험이 전부라고 말하기도 합니다.

혹자는 이런 주장에 거부감을 갖기도 합니다. 그들 만의 인너서클을 강화하기 위한 논리 아니냐는 반발이죠.

그런 의도도 전혀 없지는 않겠지만 펀드와 운용사를 선정할 때 운용역의 경험이 적지 않은 부분을 차지한다는 점을 생각하면 경험을 쌓아가는게 중요하다는 점 자체를 부정할 수는 없을 겁니다.

"Build in-house expertise"

내부 전문가의 육성. 어찌보면 너무도 당연한 말이지만 혹자는 자리를 지키기 위해 하는 말 아니냐고 보기도 합니다.

한국의 경우 운용사가 많고 만기가 예전보다 길어졌다고는 하지만 여전히 짧은 만기의 펀드들이 많습니다. 게다가 시장도 좁아 누가 누구인지 뻔히들 압니다. 투자하는 펀드의 존속 기간 중 Key man risk를 보기는 하지만... 운용역의 잦은 이동에 비교적 관대합니다. 조건이 더 좋으면 옮기는 걸 자연스럽게 보고, 자주 옮기면 능력있다고 여기기도 합니다. 2년 이내에 옮기면 감점을 주지만 그렇지 않으면 그 바닥이 원래 그렇지라고 여깁니다.

금융위기 전, 예전에 한 사람이 그런 말을 한 적이 있습니다. 증권사나 운용사. 그리고 펀드매니저들이 펀드 투자자들에게는 장기투자를 권하면서 자기네들은 떠날 생각만 하는데 장기투자를 하고 싶겠냐고.

그 사람 말이 아니더라도 장기투자를 하기 위해서는 (투자나 관리를 해 줄) 사람들도 장기로 있어야 하는 건 너무도 당연한 말입니다.

주식이나 채권같은 전통적 투자안들도 장기투자가 중요합니다. 유동성이 낮고, 만기가 긴 AI의 경우는 더욱 중요할 수 밖에 없습니다.

상장주식이야 말도 안되는 가격에 사고 팔면 금방 발견됩니다. 하지만 AI의 경우 건마다 다르니 그 가격이 제대로 된 가격인지 다른 사람은 알기 어렵습니다. 담당자가 떠났을 때 새로 온 후임자가 관리하고 exit하는 것도 어렵습니다. 자기 펀드라는 애착도 떨어지고요.

그렇기에 내부 전문가가 더 중요합니다.

내부 전문가란 그냥 현시점에 그 회사에 속해 있는 전문가를 이야기 하는 게 아닙니다. 그 회사와 같이 해 온, 더 중요한 건 앞으로도 같이 할 그런 전문가입니다.

"Selective outsourcing"

AI에서 아웃소싱을 전혀 안할 수는 없습니다. 법률 같은 건 필수입니다. 하지만 투명성이 낮은 투자안을 아웃소싱에만 맡긴다는 건 고양이한테 생선을 맡기는 꼴입니다.

일부 기관은 투자안 발굴 전반을 자문할 컨설팅 기관을 선정하기도 합니다. 유용성에 대해서는 저마다 생각하는게 다르겠지만 알아두어야 할 건 컨설팅 기관도 객관적 제3자가 아닌 이해관계 당사자입니다. 그들도 그들의 고객이 있고, 또한 누군가의 고객이기도 합니다.

어떤 식으로 되었든 어떤 업무가 되었든 아웃소싱이 없을 수는 없습니다. 그렇지만 무조건 맡겨서는 안됩니다. 내가 알아야 하는 부분이 있고 선택적으로 맡겨야 합니다.

"Reliable counterparty"

아웃소싱이든 직접 투자든 믿을 수 있는 상대방은 빼놓을 수 없는 요소이죠. 그런 거래 상대방을 찾기 위해서는 내가 먼저 경험과 실력이 있어야 한다는게 공통된 의견입니다.

모르니까 아웃소싱을 하거나, 모르니까 컨설팅 회사를 쓰거나, 모르니까 사람을 뽑는게 아니라... 그런 것들은 내가 (완벽히는 아니더라도 어느 수준까지는) 알지만 손이 부족해서 쓰는 보완적 방법입니다.

유럽(부동산 시장)을 보는 비슷하지만 다른 시각.

유럽(부동산 시장)을 보는 비슷하지만 다른 시각.

블랙스톤 vs Starwood. 둘다 유럽 경제 자체를 좋게 보지는 않습니다. 다만 부동산 투자기회에 대해서는 긍정적입니다.

블랙스톤은 현재 유럽이 2009년 미국과 매우 비슷하다고 봅니다. 디레버리징이 어느 정도 마무리 된 미국은행과 달리 유럽 은행들의 디레버리징은 더디고 본격적인 디레버리징 직전의 미국은행들과 비슷하다는 시각입니다. 한마디로 엄청난 투자기회를 눈앞에 두고 있다는.

디레버리징은 일반적으로 은행들이 빠른 시일 내 포트폴리오 매각을 추진하기 때문에 블랙스톤과 같은 초대형 펀드에 저가 매수 기회가 더 많다고들 보는 분위기입니다.

물론, 현재는 투자 기회가 많기는 하지만... 초대형 Opportunistic Fund의 경우 Exit 시점의 불확실성이 높다는 시각도 있습니다. 그 물건을 받을 만한 곳이 초대형 펀드 밖에 없어서 저가 매수했다면, 어떻게 팔겠냐는 의문이죠. 이에 대한 블랙스톤의 입장은 단순합니다.

Buy it, fix it, sell it.

사는 것은 급한 쪽으로 부터 포트폴리오로 사지만, 파는 것은 시간을 두고 수리 후 개별, 건별 매각이 가능합니다. 약간 하자가 있는 물건들 도매로 싸게 떼어와서, 하자 수리 후 소매로 비싸게 파는 전략쯤 되겠죠.

스타우드는 좀더 조심스럽습니다. 분명 유럽에 기회가 있지만 지르기에는 아직 불확실하다고 봅니다. 그러기에 부동산 자체보다는 debt이 더 투자 대상으로 좋다는 시각입니다. 확 좋아지지는 않겠지만, 그렇다고 작년 재작년에 우려하던 것 처럼 쫄딱 망하는 일도 없을 걸로 보는.

미국 시장 관련 짧은 이야기

간밤에 미국 시장은 깜짝 놀란 것 같은데.. 아니면 올 것이 오는구나라는 분위기...

일단 긴축 시작으로 봐야하지 않을까 싶습니다. 다만 충격을 최소화하기 위한 더딘 걸음을 가겠죠.

지금까지 미국의 주식 시장은 경기가 좋아졌다는 소식이 나오면... 양적완화가 종료될 수 있다는 우려에 약세를 보이고, 경제지표가 그다지 안 좋으면 양적완화가 지속될 수 있다는 기대감에 강세를 보이는 그런 모습을 보여왔습니다. 오늘도 미국 고용시장 약세 속에서 QE 유지 입장을 밝혔고, 너무 이른 긴축으로 선회가 위험을 가지고 있음을 지적했지만, 지표 개선에 따른 향후 QE 축소 가능성에 더 민감한 반응을 보이며, 주식이 장 막판 하락세로 마감했듯이. (DowJones -0.52%, S&P500 -0.83%, Nasdaq -1.11%)

그만큼, 심리적으로 취약하고, 이를 모를리 없는 FED 역시 이러한 시장의 취약한 심리가 양적완화 종료를 하기엔 부담이 되고 있을 겁니다.

조금씩 분위기를 잡고, 주식 시장이 어느 순간 양적완화 종료가 큰 악재가 아님을 받아들일 때까지 이렇게 분위기 조성하며 신중하게 진행해 가지 않을까 생각됩니다.

황소와 얼음판 사이에서

뒤에 황소가 쫓아오고 앞은 살얼음판입니다. 받히지 않으려면 얼음판 위를 걸을 수 밖에 없지만... 물에 빠지지 않도록 조심해야 합니다. 강건너편에 곰인지 호랑이인지 어렴풋이 보이긴 하지만 지금 당장은 그걸 걱정할 여유가 없죠.

...이게 바로 지금의 분위기 아닐까요?

저 멀리 서 있는게 곰(불황)이라는 사람도, 범(인플레이션)이라는 사람도 있습니다. 하지만 투자자들은 그걸 걱정할 여유가 없죠.

이유가 있든 없든 채권 시장의 황소(강세)가 밀어붙이는 저금리 시장에서 얼음판(대체투자)으로 밀려가고 있습니다. 어디가 단단하고 안전한지 어디가 무늬만 얼음인지 분간할 수는 있어야겠죠.

지나보면

인구 고령화와 저성장 지속은 피할 수 없다는 데에는 이견들이 없어 보입니다.

다만 대책에는 이견들이 있습니다.

초저금리는 자산가격 버블로 이어져 금리 정상화 필요하다는 의견과 저금리가 버블을 가져오지 않으며 구조적 저성장을 막기 위해서는 더 낮은 금리가 필요하다는 의견.

사람들은 물가가 계속 오른다고 투덜대지만 인플레이션 지표는 어쨋거나 안정적이고, 일본의 아베노믹스가 언듯 성공하는 듯 보이며 후자에 사람들이 더 무게를 두는 듯 보입니다.

제가 보기엔 누가 옳고 그르냐를 떠나 둘 중 어느 한쪽으로 결론이 나거나 이도저도 아닌 지지부진한 모습을 보이더라도 이상할게 없고 누군가는 그것봐라 내말이 맞지 않았냐라고 할 그런 시장 같습니다. 결론을 보면 놀랍지 않겠지만 한 방향 베팅을 하기에는 불확실성이 높은.