인플레이션과 금리인상

인플레이션과 금리인상

유가, 원자재, 식료품 등의 가격 상승에 의한 인플레이션이 우려되고 있습니다. 선진국발 글로벌 유동성의 Commodity market 유입과 이상기후에 의한 농산물 가격 급등이 그 원인으로 지목되고 있습니다.

일부에서는 농산물 가격 급등을 애써 일시적 충격으로 언급하려고 하지만, 이상기후 자체가 인간의 환경파괴에 대한 자연의 대응임을 고려시 이상기후 자체가 반복될 위험은 상존합니다.

특히 식품관련 지출이 총지출의 50%를 상회하고 빈부격차 마저 크게 확대되어 있는 신흥국들에게는 식료품비 상승이 폭동으로 번질 개연성이 높아지고 있습니다. 튀니지에서 이집트로 번진 민주화 운동은 '민주'에 대한 열망이 '고실업'과 '고물가'를 더이상 못참겠다는 데에서 발화되었음을 고려시 그 파장에 대해서 다른 신흥국들도 촉각을 곤두세우지 않을 수 없습니다.

물가상승에 대한 가장 교과서 적인 대응은 금리인상입니다. 하지만 경제 체력이 좋은 신흥국의 경우 금리인상이 글로벌 유동성 유입으로 이어져 통화절상 및 수출감소를 동반하기도 합니다. 브라질의 경우 기준금리를 10.75%까지 인상하였으나 물가상승을 잡지 못하고, 레알화가 절상하는 결과만 가져왔습니다.

이에 브라질은 금리인상 대신 직접적인 대출억제 및 재정지출 축소 등을 검토 중이라고 합니다.

그외에도 여러 국가들은 식품투기를 방지하거나 수출규제나 수입완화 정책을 통한 식료품발 물가 상승을 억제하려고 합니다. 중국이 독점방지법 개정을 통해 식품투기를 방지하려고 하고 있으며, 인도는 주요 식품에 대한 수출규제 및 수입완화 정책을 취하고 있습니다. 러시아 역시 밀수출 금지 조치를 통해 자국의 물가를 안정화시키려 하고 있습니다.

그러나 우리나라는 식료품이나 대부분의 천연자원을 수입에 의존하기에 다른 나라처럼 수출규제 등을 통해서 안정화시킬 수도 없습니다. 오히려 다른 나라의 수출규제 강화시 더 큰 충격을 받을 수 있는 취약함을 보입니다.

그렇다고 금리인상을 택하는게 맞을지...

1987~1988년 통화긴축을 늦추고, 1989~1990년 빠른 금리 인상으로 버블 붕괴와 그로 인한 기나긴 후유증을 겪어야 했던 일본과 같이 될 수 있다는 노무라금융투자의 경고가 새삼 다가옵니다.

이미 2010년 상반기 통화긴축을 늦춘 한국은행. 물가상승을 지켜보며 긴축을 어느 정도까지 할까요?

"앞으로도 통화정책이 전파경로가 제대로 작동하지 않아 인플레를 막을 수 없을 때에는 가파른 금리 인상에 직면할 수도 있다. 특히 자본 유출과 정책 실패로 원화가 약세를 보일 때에는 더 그럴 수 있다." 노무라금융투자의 지적입니다.

①금리인상을 시기를 놓쳤고, ②통화정책이 인플레이션을 막기는 힘들어 보이는 상황. 튀니지와 이집트로 인한 불안이 안전자산 선호로 이어지면서 ③자본유출과 원화약세로 이어질 수도 있기에 금리 인상의 속도에 관심을 가질 수 밖에 없습니다.

여러가지 이야기들

여러가지 이야기들

■ Risk Factors에 의한 자산배분

PIMCO의 자산배분을 한마디로 요약하자면 "Focus on risk facors not asset classes!"입니다.

기존 자산배분이 자산기준으로, 과거 데이터와 계량적 모형을 이용해 이루어진데 반해 PIMCO의 접근 방법은 리스크 요인을 기준으로, 미래 예측에 기반해 이루어진다고 합니다.

분산투자가 자산의 분산이 아닌 리스크의 분산이며, 리스크 분산의 유용성은 실증 분석결과 입증된다고 합니다.

자산간 상관관계를 보면 일반적인(Normal) 상황에서는 상관관계가 30%이나 위기 때는 51%로 증가하여 분산이 필요한 순간 오히려 상관관계가 높아지는 결과를 나타냅니다.

그러나 리스크 요인간 상관관계를 보면 일반적인 상황에서는 2.0%이며, 위기 시에는 1.6%로 더 낮아져 원하는 순간 분산의 효과가 커지기 때문입니다.

미국의 대학 기금펀드를 대상으로 자산군별 배분을 보면 자산배분이 아주 잘 되어 있어 보입니다. 그러나 핌코의 리스크 배분 기준으로 볼 때는 결국 주식에 80% 가까이 투자한 쏠림 현상이 있는 포트폴리오가 됩니다.

■ Fat tail risk

Fat tail risk는 예전부터 있었으나 한동안 금융시장의 주류에서는 무시되어 오던 이야기였습니다. 그러나 금융위기 이후 부각된 리스크 입니다.

정규분포 보다 극단적 현상의 발생이 더 많이 되는 리스크입니다. 예를 들면 1916년부터 2009년의 DJIA의 일 변동율을 보면 정규분포 상에서는 일 변동율이 4.5% 보다 큰 날이 6일만 나왔어야 하지만 실제 발생은 388일로 정규분포 가정시 보다 61배나 많은 결과를 나타냅니다. 또한 일 변동율이 7%를 초과하는 날은 정규분포상에서는 30만년 중 하루이지만 실제로는 53일이나 되었습니다.

그럼 어떻게 헤지를 해야 할까요?

헤지수단은 리스크 요인을 underlying으로 하는 풋옵션 매수가 가장 기본적인 전략입니다. 그러나 무턱대고 사면 수익을 깎아먹기만 하겠죠.

리스크 요인을 분석하고, 이를 고려하여 펀드 또는 회사가 감내할 수 있는 최대 손실허용한도를 산정한 후 이를 방어하기 위해 헤지전략을 사용할 경우 소요되는 헤지 비용을 계산하게 됩니다. 실제 헤지를 하기 전에 비용과 손익에 대한 분석이 이루어져야 하기 때문입니다.

참고로 핌코는 지금은 Tail risk를 헤지할 시점으로 보고 있습니다.

■ 장기적(Secular) & 단기적(Cyclical) 시각

여기서 간단히 핌코가 어떻게 시장을 보고 있는지 잠깐 언급할까 합니다. 정확히는 핌코의 Mark A. Taborsky의 의견이며 핌코의 공식적인 뷰는 아닌 듯.

○ 장기적(Secular): 3~5년

전반적으로는 시장 전반적인 의견과 크게 다르지 않아 보입니다. Secular 전망이 3~5년의 전망이라고는 하지만 실제로는 그보다 짧은 기간에 대한 예상 같기는 하지만... 그건 제 개인적 생각일 뿐이고.

- 이머징 마켓이 장기적으로 선진국 보다 높은 성장률 유지. (주식, 부동산, 통화, 채권, 헤지펀드 포함)

- 선진국 시장들의 신용 악화, 끝나지 않은 유럽 위기

- 부실 자산 정리와 Distressed Balance sheet를 해결하기 위해서는 시간 소요

- 인플레이션과 성장, 재정적-통화적 경기부양책, 동물적 본능(Animal Spirits)에 따라 다양한 결과 가능 → 예측하기 어려운 불확실성

- 달러 평가 절하 → 이머징 국가의 통화 유리

○ 단기적(Cyclical): 6~9개월

- 유럽의 재정/통화 긴축정책 → 다들 언급하는 문제인데 유럽 문제는 trivial risk가 아니라고 봅니다.

- 미국의 재정/통화 부양책 → 2011년은 양호한 성장을 보일 것이지만 그 이후에 대해서는 우려를 하는 듯 합니다. 다만 Cyclical 전망 밖이어서 ?로 남겨놓았습니다.

- 일반적 전망과 같이 이머징마켓의 인플레이션은 문제가 되고 선진국 시장의 인플레이션은 향후 몇년 간 문제가 되지 않을 것으로 봅니다.

꼭 핌코만의 의견은 아니고, 전반적으로 한동안 언급되던 선진국 디플레이션과 이머징국가의 인플레이션이라는 디커플링 이슈는양쪽 모두 인플레이션으로 가나 그 속도와 폭만 차이나는 쪽으로 전망이 많이 바뀌고 있는 것 같습니다.

여기서 잠깐... 공개적으로 질문한 것은 아니고, 옆에 있던 사람이 동료와 꿍시렁 댄 말. 이머징국가의 물가상승 주요원인 중 하나는 선진국(콕 찝어 미국이겠죠.)의 통화정책 때문. 선진국에서 돈을 풀면 그 돈은 선진국이 아닌 이머징국가로 와서 물가를 올리는 것이기 때문에 이머징국가의 금리인상이 물가를 잡을 수 있을까라는 질문을 옆에 앉아있던 두 사람이 주고 받더군요.

그 사람들은 통화절상을 노린 자금 이머징 마켓 유입(단기성 자금으로 이머징 마켓 금리인상시에도 평가손 거의 발생하지 않음) → 이머징 마켓 금리인상과 선진국 저금리 유지 → 금리차이를 노린 '선진국 차입+이머징 투자' 자금 추가 이머징 마켓 유입 → 이머징 국가 물가 '오히려' 상승... 대충 이런 시나리오를 말했습니다.

어떻게 생각하시나요?

■ 기타

잘 알려져 있어서 읽으시는 분들도 모르는 바는 아니겠지만, 강조해도 되는 이야기들.

우선 모니터링. 투자집행은 투자의 끝이 아니라 투자의 시작입니다. 모니터링이 중요하며, 가장 먼저 언급하는 것이 바로 현장 방문입니다. 핌코의 경우 1년에 최소 1회 이상한다고 합니다. 그 외에도 컨퍼런스콜, 주간/월간 커뮤니케이션, 정성/정량 분석, 익스포져 분서, 전략/운용스타일 평가 등 잘 알려진 모니터링을 수행합니다.

Home Bias 제거. 해외로 나가는 것은 단순히 투자 지역이나 자산군을 다양화 하는 것이 아니라 리스크 요인을 효율적으로 분산시키기 위한 것입니다.

또다른 제 3자의 꿍시렁. "그래도 요즘은 전세계에서 한국이 가장 똘똘한 이머징 국가 아니냐. 그런데 왜 해외투자를 해?"

그렇게 생각할 수도 있을 것입니다. 판단은 각자의 몫이니까요. 다만, 국내 편향적인 투자를 지양해야 한다는 것이 지역이나 통화 그 자체의 분산이 목적은 아니라 생각됩니다. 무조건 해외를 몇 % 해야 한다는 것이 아니라 효율적인 리스크 분산을 위해서 투자대상을 국내에 국한시키지 말라는 뜻으로 봐야하지 않을까 생각합니다.

미국경제와 양적완화

미국의 양적완화와 관련하여, 글로벌 양적완화와 글로벌 유동성 증가, 그리고 환율까지 우려하는 시각이 많습니다만, 여기서는 미국의 경제에 국한해서 생각해 보겠습니다.

이미 더 잘 알고 계시겠지만 최근 시장관련 나오고 있는 이야기들을 간단히 요약하면 다음과 같습니다.

(1) 사상 최저금리가 유지되고 있고, 이상기후와 상품시장발 인플레이션 우려, 더블딥에 대한 우려가 약해지고, 더디지만 경기회복세를 보이는 점은 금리급등에 대한 우려의 근거가 되고 있습니다.

- 미국 3분기 GDP 국내총생산(GDP) 성장률 추정치가 2.0%로 예상치 부합하며 5분기 연속 성장세
- 전체 경제의 70%를 차지하는 개인소비가 2006년 4분기 이후 최고치인 2.6% 증가하며, GDP성장률을 끌어올림. 전분기 2.2%, 전문가들의 3분기 예상치 2.5% 모두 상회
- 개인소비 증가와 기업수요 증가로 Fed가 돈을 풀 수 있는 여건 조성

- 9월 경기선행지수는 전월비 0.3% 상승하여 전문가 예상치 부합하며, 3개월 연속 상승세. 전년동월비는 6.0% 상승.

- 9월 내구재주문은 전월비 3.3% 증가, 예상치 (2.0% 증가) 상회

- 10월 ISM 제조업지수는 56.9로 9월 54.4 보다 상승. 14개월 연속 확장세를 보이며 5개월만에 가장 높은 수준. 전문가 예상 54.0 상회.
- 9월에 하락세를 보였던 고용지수(60.4→56.5→57.7)와 신규주문(53.1→51.1→58.9)의 상승은 내용면에서도 긍정적

- 미국 중부 대서양연안(미드 애틀랜틱) 지역의 경제동향을 보여주는 필라델피아 지역 연방준비은행의 제조업지수가 9월 -0.7에서 10월 1.0으로 개선

(2) 그러나 동시에 디레버리징과 이로인한 전세계 경제성장율 하향 전망은 레버리지에 의존했던 과거와 달리 물가와 금리상승 제한으로 이어질 것이라는 의견도 존재합니다.

- GDP 성장률 2.0%는 2분기 1.7%보다 양호한 수치이지만 실업율 끌어내리기에는 부족한 수준

- 9월 산업생산 전월비 -0.2% 기록하여 2009년 06월 이후 15개월만에 첫 감소.

- 9월 소비지출이 전월대비 0.2% 상승한 반면 개인소득은 0.1% 하락. 개인소득 감소는 2009년 7월 이후 처음. 전문가 예상치 (소비지출 0.4%, 개인소득 0.2% 증가) 하회

- 9월 내구재주문은 전월비 3.3% 증가했으나, 운송장비를 제외하면 전월비 0.8% 감소 (예상치 0.5% 증가). 비군수용 자본재주문도 0.6% 감소 → 기업투자위축에 대한 우려

- 9월 실업율은 9.6%로 전월비 동일. 제2차 석유파동과 연준의 고금리 정책이 겹쳤던 1980년대 이후 가장 높은 수준이며, 14개월 연속 9.5% 상회하며 최장의 고실업율
- U6(구직포기자 및 임시직포함 실업율 대체지표) 17.1%기록하며 6개월내 최고치

이러한 지표와 전망의 혼재 속에 추가양적완화와 관련하여 예상에 부합했던 3분기 GDP, 높아진 시장의 인플레기대심리 등을 고려하면 금리상승으로 이어질 것이라는 전망도 존재하며, 돈이 풀리면 결국 금리는 추가적인 하락으로 이어질 수 밖에 없다는 의견도 존재합니다.

또한 이러한 기대가 시장에 이미 선반영되었다고 보기도 합니다. PIMCO의 11월 Investment Outlook을 보면 2차 양적완화는 이미 시장에 선반영되어 있어, 그 효과는 적을 것으로 예상합니다. 양적완화가 예상치에 부합하는 경우에 해당하겠지만.

만약 PIMCO의 예상이 맞다면, 이미 선반영이 되어 있기에 오히려 인플레이션 및 실업률 관련 지표의 움직임이 더 중요하게 됩니다.

2차 양적완화가 자본시장의 팽창과 실업률 하락, 그리고 안정적 수준의 인플레이션으로 이어지지 못한다면, 경제 회복은 더욱 힘들어지고 시장은 유동성 함정에 빠져서 일본식 저금리가 지속될 수도 있기 때문입니다.

결국 어느 하나만 볼 수는 없고, 양적완화의 수준, 기대와 실제 발표의 차이, 그리고 그 외 경제지표들이 종합될 수 밖에 없을 겁니다.

Deleveraging 시대

따끈따끈하지는 않은 이야기입니다.

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Deleveraging 시대

(1) Deleveraging

미국발 금융위기와 유럽발 재정위기 이후 금융시장의 화두는 Deleveraging임

- 저금리에 기댄 신경제 이론과 이에 근거한 낙관적 전망, 그리고 수익을 올리기 위한 높은 레버리지가 미국의 금융위기와 유럽의 재정위기 원인으로 지목되며 은행과 정부 모두 디레버리지가 이슈

- 제조업 부문에서 과거와 같은 고성장은 어려우며 저성장 시대에 돌입하여 저금리가 고착화되었다던 논리와 마찬가지로 금융에서의 디레버리징도 금융위기 이후 일시적 현상이 아닌 패러다임의 변화라는 시각

Deleveraging은 저성장-저금리를 넘어선 초저금리가 당분간 지속될 수 있다는 주장의 근거가 되기도 함

- ‘통화량 = 본원통화 * 통화승수’라는 공식에서 디레버리징은 통화승수를 낮추기 때문에 본원통화 공급이 증가하여도 통화량의 증가를 억제하게 됨으로 인플레이션으로 이어지지 않는다고 봄

• ① 현재의 금리수준이 인플레이션을 유발하지 않으므로 지속될 수 있다는 주장
• ② 본원통화의 변동이 전파되는 속도에 비해 통화승수 변동 속도가 빠르므로 본원통화 증가시 급격한 하이퍼인플레이션으로 전이될 수 있다는 의견도 존재
- 선진국의 저금리 기조가 이머징 국가들의 물가를 올리고 있다는 분석도 있음
• ③ 연결고리에 이머징 국가가 포함되면서 실제 선진국의 물가에 영향을 미치는 시간이 더 오래 걸릴 뿐이라는 의견

- 최근 각국의 양적완화 정책을 통한 환율 전쟁은 전세계적인 인플레이션 우려 증가 시킴

Deleveraging은 중기적으로는 기업과 금융산업에 긍정적 요인이나 단기 및 장기적으로는 위험요인

- 중기적으로 deleveraging은 과도한 risk를 줄여나가는 단계로서 건전성을 높일 수 있음

- 단기적으로는 deleveraging에 따른 한계기업들의 자금조달 어려움으로 기업 등의 부실화 발생 위험

- 장기적으로는 소비와 투자 등 산업전반의 성장 둔화로 위기 증대와 기업 부도율 증가로 이어질 가능성 존재
• Deleveraging이 기업부문에 미치는 효과는 GDP 감소, 투자감소, 저임금 등 거시경제에 타격을 줄 수 있음

Leverage로 이끌어오던 금융산업이 Deleveraging 시대로 접어들며 많은 패러다임의 변화가 있을 것으로 예상되나 구체적인 내용에 대해서는 이견 존재

- 혹자는 다음과 같은 악순환을 우려

• 이 경우 일시적이 아닌 추세적인 장단기 스프레드 역전 발생 가능성이 존재한다고 전망하기도 함
• 또한 이러한 취약한 순환구조 속에 금융시장 불안과 같은 trigger 발생시 그 충격은 더욱 크며, 기업 부도 증가로 이어질 가능성에 대해 경고하기도 함

(2) 유럽 기업의 Deleveraging 효과 [1]

기업의 재무건전성 제고(Balance sheet adjustment) 효과

- 디레버리징 등 기업의 재무건전성 제고가 있었던 기업의 부채는 GDP 대비 1.9%p 하락
• 전체 샘플을 비교대상으로 할 때 5.2%p 증가하여, 재무건전성 제고는 GDP 대비 부채 비중을 7.1%p 감소시켰다고 볼 수 있음

- 대상기업은 15.9%p의 레버리지 감소를 보였음

Leverage = Debt / Equity
Liquidity: 보유 현예금 (currency and deposits)
VA: Value Added

개별 기업 입장에서 디레버리징은 필요하나, 이러한 디레버리징은 거시경제에는 오히려 위험이 될 수 있음

- 투자와 임금 삭감을 통한 실질 경제성장율 감소 우려
• VA대비 투자는 2.9p 감소하여 전체 샘플 보다 2.8%p 감소
• VA대비 종업원 보상도 4.6%p 감소하여 전체 샘플보다 3.7%p 감소
• 4년간 실질성장율이 6.6%에 불과하여 전체 평균 9.9%와 비교시 3.3%p 감소

(3) 향후 전망

패러다임의 변화라는 의견도 있으나 디레버리징이 지속되기는 어려움. 금융의 속성이 레버리징이고 레버리징은 인간의 탐욕을 먹고 살기 때문

"금융시장 참여자들은 금융위기로 부터 교훈을 얻지 못한다. 그래서 위기는 반복된다"[2]

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[1] Quarterly report on the euro area, European Commission, 2010.10.03
[2] 제말은 아니고 어디서 읽은 말인데 출처는 기억 못합니다.

LED 산업 1. LED 산업

1. LED 산업

1) LED 개념

▫ LED 개념 및 발광원리

- LED(Light-Emitting Diode)는 p-n 접합 다이오드의 일종으로 n층의 전자와 p층의 정공(hole)이 결합하면서 그 에너지 차이만큼의 빛과 열 에너지가 발산되는 전기발광 효과를 이용하는 반도체 소자임

• 순방향 전압 인가시 n층의 전자와 p층의 정공(hole)이 결합 하면서 전도대(conduction band)와 가전대(valance band)의 높이 차이(에너지 갭)에 해당하는 만큼의 에너지를 발산하는데, 이 에너지는 주로 열이나 빛의 형태로 방출되며, 빛의 형태로 발산 되면 LED가 됨

• 발광은 p-n 접합에서 전자가 가지는 에너지가 직접 빛 에너지로 변환되기 때문에 거시적으로 열이나 운동에너지를 필요로 하지 않음[1]

▫ 발광색은 사용되는 재료에 따라서 다르며 자외선 영역(자외선 LED, Ultra Violet LED)에서 가시광선(가시광선 LED, Visible LED), 적외선 영역(적외선 LED, Infra Red LED)까지 발광하는 것을 제조할 수 있음

- 조명 및 디스플레이 분야에서는 주로 적색, 녹색, 청색, 백색 LED 및 이의 혼합 형태인 가시광선 LED가 사용되며, 전체 LED시장의 90% 이상을 차지
- 적외선 LED는 전기제품 등의 리모컨이나 적외선 통신 등에 사용
- 자외선 LED는 강한 에너지를 가지고 있기 때문에 주로 살균, 피부치료 등 생물 및 의료 분야에 활용

▫ LED 구조
- LED 소자(패키지)는 백열전구의 필라멘트와 같은 역할을 하는 LED Chip, 전류가 흐를 수 있게 연결된 음극 및 양극, Chip을 외부로부터 보호하면서 빛이 최대한 외부로 방출될 수 있게 하는 반사판 및 봉지재로 구성됨

[1]

2) LED 산업

(1) LED 산업 개요

▫ LED산업은 에피, 칩, 패키지 등 반도체 공정산업과 어플리케이션 산업을 포괄하는 산업으로써 재료와 설계, 가공, 조립 등의 기술이 복합적으로 집약된 산업. 품질과 원가 경쟁력 모두를 엄격히 관리해야 하는 고부가가치 소자 산업 중 하나

- 소비 전력이 낮고 수명이 길어서 많은 전자기기에 사용
- 다른 조명보다 얇기 때문에 디자인 측면에서도 유리

▫ 산업의 특징[2]

- 거대한 부품소재 시장으로서의 잠재성
• 조명을 필요로 하는 가전기기, 자동차, 건축, 의료기기, 디스플레이, 환경 등 모든 산업이 후방산업
• 일반조명시장에서 LED 광원이 가정용 및 사무실 조명 등의 일반조명을 대체하게 된다면 메모리 반도체를 능가하는 거대한 부품소재 시장을 형성할 전망

- 인간 친화적 고부가가치 감성-IT 융합 산업
• 고품격 생활 주거 공간을 제공하는 New-IT 융합산업
• 미개척산업 분야로서 고부가가치가 예상되는 신산업

- 산업간 체계적 융합에 의해 신산업 창출 가능
• 조명산업, LED 산업, 디스플레이산업, 감성산업간 융합이 필요하고, 융합 신산업에 의한 시장형성뿐만 아니라 전통 조명, 디스플레이 산업 등을 활성화 할 수 있음
• 반도체인 LED는 초소형으로 만들 수 있으며 전기회로와 연동하기 쉽고, 충격과 진동에도 잘 견뎌 자동차나 산업용 기계에 장착하면 전력을 적게 사용하면서도 오래 사용할 수 있음.
• 특수한 파장만 내도록 제작한 LED는 농업에 응용되는 등 새로운 활용 분야 만들어짐

- 후발업체의 진입이 어려운 기술장벽이 높은 산업
• 니치아, 도요타고세이, 크리(Cree) 등 선발업체들이 시장을 장악하고 크로스 라이선싱을 통한 협력체제를 구축
• 후발업체의 진입을 막기 위해 무차별적인 특허침해소송을 제기하여 기술장벽 만들고 있음

▫ LED 세부 응용분야

구분	분야
디지털가전	대형 TFT LCD TV용 LED BLU 모듈
정보통신	모바일 기기용 LED BLU 및 LED 프로젝션 디스플레이
조명	실내조명, 실외조명, 특수조명 분야등 다양 • 손전등 (flashlights), 카메라용 (camera flashes), 신호기 • 자동차의 방향 표시등, 미등 • 비행기, 공항, 선박 • 자동차 등의 장식용 조명 (decorative lighting)
광고	대화면 고해상도 대면적 LED 정보디스플레이 및 사인
환경/건강	혈중 산소농도 측정기, 각종 소독, 음식부패감별, 수질오염 감별, 위폐 감별
바이오 (Bio)	Bio Sensor류, DNA 분석 광원, 화합물 성분분석
기타	예술 (LED Art) 등

- 디지털가전
• 대형 디스플레이용 발광 다이오드 백라이트는 2004년 11월에 소니에서 액정 텔레비전이 실용화

- 조명
• 신호기 (traffic lights and signals), 응급차량 신호 (emergency vehicle lighting) 등에 적합
• 자동차 미등에 사용했을 경우 전구보다 브레이크 페달을 밟은 후 점등할 때까지의 시간이 짧기 때문에 안전성 향상
• 이탈리아의 Torraca는 2007년 전체 가로등을 LED 조명으로 바꿈
• 다른 대다수 광원과 다르게 불필요한 자외선이나 적외선을 포함하지 않는 빛을 간단하게 얻을 수 있어서 자외선에 민감한 문화재나 예술 작품이나 열조사를 꺼리는 물건의 조명에 사용

▫ LED의 장단점[4]

Pros	Cons
• 광변환효율이 높아 소비전력이 낮음 • 수명이 1만~5만 시간에 이르며, 점등 및 소등 속도가 빠름 • 필라멘트, 유리벌브 등을 사용하지 않아 견고하고 안전 • 환경친화적이며, 다양한 형태의 집적화와 정교한 디자인 가능	• 기존 광원에 비해 상대적으로 높은 가격 • 많은 열이 발생하며 온도상승시 허용전류와 광출력이 감소 • 광학적으로 선명한 단색광을 보여줌으로써 연색성이 나쁨

(2) LED 산업 현황

▫ 국가별 LED 시장점유율[5]

(단위: 십억원)

	일본	대만	미국	독일	한국	기타
점유율	38.2%	21.0%	18.1%	10.1%	8.3%	4.3%
주요업체	니치아(20.7%) 씨티즌(6.1%) 스텐리(5.9%)	에피스타(7.7%) 에버라이트(4.5%)	크리(8.6%) 루미레즈(5.5%) 아바고(4.0%)	오스람(10%)	서울반도체(3.3%) 삼성전기(1.2%) LG이노텍(1.2%)	중국기업 등

▫ 해외시장은 원천기술을 보유한 미국, 일본, 독일 기업들이 전세계 LED 시장의 약 67%를 점유
- 상위 5개사가 전체의 약 85% 차지하여 높은 수준의 과점구도 형성
• LED는 니치아를 중심으로 도요타고세이, 크리, 오스람, 필립스, 루미레즈 등 선진업체들이 전세계 백색 LED 가격의 주도권 행사
• 니치아는 청색 LED 칩을 1993년 최초로 개발
• 크리는 고방열 수직형 LED 칩을 1995년에 최초 개발

▫ 현재 전세계 생산 LED의 약 85%가 아시아에서 소비
- 중국과 대만 등 후발기업들은 저가 대량생산을 통한 저가시장 공략으로 시장점유율 높이고 있음
• 에피스타(대만)는 저휘도 LED 시장에서 7.7%의 시장을 점유

▫ 국내 LED 시장[4]

공정단계	관련 기업
에피/칩	삼성전기, LG이노텍, 효성, 서울옵토디바이스, 에피밸리 등 13개
패키징/모듈	서울반도체, 일진반도체, 대진DMP, 루미마이크로 등 80개
LED 조명	남영전구, 아토디스플레이, 럭스맥스, KDT, 화우테크놀로지 등 360개

- 국내 LED 산업은 450여개의 기업군으로 구성되어 있으며, LED 산업의 높은 성장 가능성에 따라, 대기업과 벤처기업들의 진출 확대 추세

(3) 세계 LED 산업 전망

▫ LED 세계시장 규모[4]

(단위: USD MN)

	2005	2008	2010	2012	2013	2015	2018	CAGR	비고
LED광소자	3,970	5,190	6,850	11,510		20,000		21.3%	LED반도체소자관련 시장
LED응용/융합기	12,260	13,000	16,130	22,620		42,000		18.3%	전방산업과 기술융합된 시장
LED조명기기	1,370	3,560	9,440	20,500		38,000		24.5%	조명산업 관련 시장
세계시장계	17,600	21,750	32,420	54,630		100,000		24.5%	전자부품연구원
		21,400			56,000		150,000		한국전자통신연구원[6]
		5,000		12,000				21.0%	한국에너지 추산[7]

- 전체 LED 시장내 휴대전화 적용제품의 성장률은 둔화될 것으로 보이며, 적용분야가 휴대전화에서 노트북, 모니터, LCD TV 등 중대형 디스플레이 및 조명 분야로 넓혀지면서 시장의 성장세는 지속되어 2015년에는 USD 100BN, 2018년에는 USD 150BN의 시장이 형성될 것으로 예상
• 한국에너지에 의하면 디스플레이 관련 LED 시장의 규모는 전세계적으로 2012년 50억 달러 수준으로 성장할 것으로 예상
• 여타 산업과 마찬가지로 가속화되고 있는 중국 대만 등의 가격 경쟁과 미국과 일본 등의 특허, 기술력 경쟁 사이에서 한국업체의 대응방안에 따라 경쟁력 확보여부 결정

- LED조명은 2006년부터 조명시장에 적용되기 시작
• 백열등 사용금지 정책으로 2012년 전후 시장이 형성되기 시작
• 백색 LED 패키지의 저가격화, 고효율화, 장기 수명화로 2015년 조명용 백색 LED 시장이 본격화 될 것으로 예상

- 반도체와 마찬가지로 선점과 지속적인 재투자를 통해 진입장벽을 형성하는 산업의 특성상, 적극적인 내수시장 창출로 먼저 안정적인 성장기반 확보 필요

▫ CLSA증권: LED 시장 둔화 예상
- 태블릿PC나 스마트폰 등 뉴미디어 기기에 대한 수요는 2009년에서 2011년 사이 1,210억 달러 늘어날 것으로 전망
- PDP나 CRT TV, 콘솔게임기, 일반 전화기 등에 대한 수요는 같은 기간 360억 달러 축소 전망

(4) 국내 LED 산업 전망

▫ LED 국내시장 규모

(단위: 억원)

	2005	2008	2010	2012	2013	2015	2018	CAGR	비고
LED광소자	2,126	6,127	14,900	23,979		50,000		35.0%	LED반도체소자관련 시장
LED응용/융합기	17,190	16,275	16,200	32,657		78,800		25.3%	전방산업과 기술융합된 시장
LED조명기기	30	2,063	6,651	14,311		37,687		51.5%	조명산업 관련 시장
국내시장 계	19,346	24,465	37,751	70,947		166,667		31.5%	전자부품연구원
		24,000			130,000		180,000		한국전자통신연구원[6]

- 전체시장은 2008년 2.4조원에서 2018년 18조원으로 성장 전망
• 전체시장에서 LCD BLU 등 LED 응용기기 시장규모는 2012년에는 3조원이 넘는 시장을 형성할 것으로 전망

▫ 주요부품소재 업체

	1차	2차	업체
핵심부품	핵심부품	국내	해외
LED 칩	칩	삼성전기, LG 이노텍, 서울옵토디바이스	니치아화학, 도요타고세이, 크리
	웨이퍼	에피밸리, 에피플러스	도요타고세이, 크리
	ITO	삼성코닝, 석경에이티	SMM, 미쓰이금속 등
	전극재료	대주전자재료	미쓰이금속 등

- 핵심인 칩은 국내에서 삼성전기, LG이노텍, 서울옵토디바이스 등 대기업이 담당
- 웨이퍼, ITO, 전극재료는 주로 중소기업들이 참여

▫ 국내 기업의 경우 최근 특허권 침해소송의 표적이 되고 있으며, 적극적인 해외진출에도 장벽

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[1] 위키피디아 (http://ko.wikipedia.org)
[2] LED 조명산업 구조 분석, 전황수•허필선, 한국전자통신연구원, 2010.04월
[3] 월간광산업정보
[4] 반도체 조명(LED) 현황분석, 전자부품연구원
[5] LED 조명산업 구조 분석, 전황수•허필선, 한국전자통신연구원, 2010.04월 / 재인용: 한국광기술원, 2008
[6] LED 조명산업 구조 분석, 전황수•허필선, 한국전자통신연구원, 2010.04월 / 재인용: 데이코산업연구소, LED 실태와 전망, 2009.03월
[7] 2009년 이후 LED시장의 성장 전망 - LED 시장 어디로 확대되나, 한국에너지, 2009.05.19

밀, 쌀, 그리고 돼지...

미국의 주택관련 지표가 나오자 기다렸다는 듯이 나오는 미국과 유럽의 더블딥에 대한 우려. 일부에서는 이미 더블딥에 진입했다고도 봅니다.

http://finclip.blogspot.com/search/label/Double%20dip

사상유래없는 초저금리와 확대된 정부재정 적자 상태에서 불거진 금융위기에 대한 대응은 쉽지 않아보입니다. 금리를 더 낮출 여력도 재정적자를 확대하기도 어려운 상황이니.

농산물 가격 폭등에 따른 인플레이션에 대한 우려와 적자로 인한 디플레이션에 대한 우려가 혼재한 상태.

밀 가격 폭등. 쌀 가격도 들썩하더니, 돼지고기 가격도 급등. 생필품에 대한 가격이 오르고 결국 순차적으로 영향을 미칠 것으로 보입니다.

Wheat Soars; Rogers Sees 'Much Higher' Food Prices
http://www.cnbc.com/id/38533807
3 Aug 2010, 4:29 AM ET, Antonia Oprita, CNBC.com

`밀` 다음은 `쌀`?..국제 쌀값 폭등 조짐
http://is.gd/ezO7B
2010.08.24 10:08, 김혜미 기자, 이데일리

Bacon prices sizzle. Consumers feel the heat.
http://money.cnn.com/2010/08/24/news/bacon_prices/index.htm
August 24, 2010: 9:22 AM ET, Blake Ellis, CNN Money

하지만 전세계적으로 볼 때 이것이 인플레이션으로 이어질 가능성은 낮아보입니다. 전반적인 디플레이션 기조 속에 생필품 위주의 일부 가격 폭등과 특정 투자군에 대한 자산거품 형성으로 지수로 표현되는 물가수준은 안정적으로 유지되지 않을까 생각됩니다.

서민들 입장에서는 체감물가는 오르지만, 정부는 물가가 안정적이라고 이야기하는 수준이 될 수 있을 겁니다.

국내는 미국이나 유럽보다 경제상황이 좋으면서도, 국제공조를 이유로 저금리를 유지하고 있기에 인플레이션에 대한 우려가 미국이나 유럽보다는 높은 수준입니다.

일부에서는 여전히 저금리와 과잉유동성에 대한 우려에 대해 경제학을 모르는 소리라고 반박을 합니다. 본원통화가 많더라도 유통속도가 낮기에 과잉 유동성을 언급할 수 없다는 이야기입니다.

틀린 이야기는 아닙니다만 전에 언급했듯이 근원통화가 많고 돈의 유통속도가 낮아서 유동성은 낮게 나타나는 유동성은 방심하는 순간 유통속도가 증가하면서 갑자기 중앙은행에서 통제하기 어려운 수준으로 증가할 수도 있음을 유의해야 합니다.

금에 투자?

금에 투자?

투자할 게 금밖에 없냐는 질문을 듣습니다. 주식이나 채권 등 다른 투자안에 대해서 불확실성이 높아 투자가 망설여지기는 합니다. 이때 자주 들려오는 농산물이나 금과 같은 Commodity에 대한 이야기. 왠지 투자대상으로서는 농산물 보다는 금이 더 마음이 편해 보입니다. 그러나 막상 금 역시 추천하기는 조심스럽습니다.

금에 대한 선호는 두가지 측면에서 이루어집니다. 하나는 안전자산에 대한 선호이고, 또 다른 하나는 인플레이션에 대한 대비입니다.

그 중 후자에 대해 제프 옵다이크 (Jeff D. Opdyke) WSJ 칼럼니스트는 금이 인플레이션 대비에 유용하지 않다고 이야기를 합니다. 과거 실증적으로 보았을 때 인플레이션 대비 효과가 없다는 것입니다.

Rethinking Gold: What if It Isn't a Commodity After All? http://on.wsj.com/9OcsDL (AUGUST 21, 2010)

농산물 가격 급등에 따른 인플레이션이 우려되기도 하고, 국제통화기금(IMF) 전 수석이코노미스트인 라구람 라잔 시카고대학 교수는 자산버블을 야기하기 때문에 기준금리를 최대 2%포인트까지 인상해야 한다고 주장합니다.

디플레이션과 자산가격 버블에 대한 논쟁 속에 어느 한쪽이 맞다 틀리다 할 수 있는 이야기는 아니지만 그러나 최근 금 가격의 급등은 인플레이션 대비 보다는 더블딥에 대한 우려가 지속되며 안전자산에 대한 수요가 더 크지 않나 생각합니다.

더블딥 우려가 현실화 될 것이다 과장이다라는 의견의 혼재 속에 마크 잔디 (Mark Zandi) 무디스 애널리스트는 이미 미국의 주택시장은 더블딥에 빠졌다고 말합니다.

Housing in 'Double-Dip': Economist Zandi http://www.cnbc.com/id/38820610 (23 Aug 2010)

실제 더블딥 여부를 떠나 이러한 불확실성만으로도 안전자산에 대한 선호로 이어지며, 당분간 대표적인 안전자산인 금에 대한 수요증가로 이어질 가능성이 존재합니다.

여기에 금에 대한 수요증가의 또 다른 요인은 금에 대한 투자자의 확대가 보태어져 있습니다. 국내 은행들도 골드예금에 이어 골드 바를 판매하고 있습니다. 물론 그 비중은 크지않습니다만 중국까지 그렇다면 비중이 적다고 할 수는 없을 것입니다. 중국은 외화유입에 따른 과잉 유동성 해소 목적으로 금 투자를 권장하고 있습니다. 이렇듯 투자대상으로서 금에 대한 수요가 증가하고 있습니다.

중국 국민 뿐만 아니라 정부도 외화보유고를 미국 국채 일변도로 가져갔으나, 다변화 하고 있습니다. 한국, 일본 등 주변 국가의 국채로 확대하면서 동시에 금의 보유 비중도 조용히 늘려가고 있습니다.

그럼 더 늦기 전에 금에 투자하는게 맞을까?

하지만 이러한 수요 증가에 투기 수요까지 붙으면서 금 투자에 대해 Matrix Asset Advisor의 CIO인 David Katz는 1999년 IT버블을 연상시킨다고 말을 합니다.

Tech Looks Good—But Gold Is Like '1999': Chief Investor http://www.cnbc.com/id/38815286 (23 Aug 2010)

경기 불안이 지속되면서, 한동안은 여전히 금의 가격은 상승할 것으로 보입니다. 그러나 투자를 추천하기는 쉽지 않습니다.

단기적으로 commodity 가격을 예측하기는 어렵습니다. 그날 그날 이슈에 따라 변동되니까요. 동시에 장기적으로 버블 가능성도 배제할 수는 없습니다. 적당한 때에 빠져나올 수 있다면 투자할 만한 대상이겠지만, 잘못하다가는 빠져나올 기회를 놓칠 수 있지 않나 우려가 존재합니다.

기간 스프레드

기간 스프레드

기간 스프레드

유동성 프리미엄등으로 수익률 곡선은 일반적으로 우상향. 이때 기간별 금리의 차이를 기간 스프레드라고 하며, 장단기 스프레드가 대표적인 기간 스프레드임. 일반적으로는 우상향하나 장기적으로 금리가 하락할 것으로 예상되면 평탄하거나 우하향 할 수도 있음. 금리에 대한 전망이 경기에 대한 기대심리를 반영하고 있기에 기간 스프레드는 경기선행적 성격이 있음

기간 스프레드의 경기 선행성

미국의 장단기 금리 스프레드는 경기선행지수 및 산업생산증가율에 대한 선행성이 뚜렷. 경기 고점에 비해 저점에서의 경기 선행성이 보다 김

한국의 장단기 스프레드는 경기변동과 유사한 흐름 속에 일정 부분 선행

장단기 스프레드(10Y 국고 - 91D CD)는 동행지수순환변동치보다 일정 부분 선행하며, 선행지수전년동월비와 비슷한 추세. 1995.05월 ~ 2010.06월 선행지수와 상관관계 0.5437, 2000.10월 ~ 2010.06월 0.4915

그러나 기간 스프레드 중 장기금리간 스프레드(10Y 국고 - 5Y 국고)의 경우는 동행지수 및 선행지수와의 연관성 낮아 보임. 2000.10월 ~ 2010.06월 선행지수와 상관관계 -0.1532

장단기 스프레드의 경기예측

단기금리 상승, 장기금리 상승

경기 상승시 인플레이션에 대한 우려로 통화긴축 예상. 그러나 통화긴축에도 불구하고 경기가 호전될 것으로 예상되면 장기금리도 상승하게 됨. 이때 통화긴축의 효과가 미미하다고 판단되면 미래 추가 금리인상 예상으로 장기금리는 가파르게 상승 → 금리상승 속 장단기 스프레드 확대

단기금리 상승, 장기금리 횡보

통화긴축의 효과가 크다고 하면 단기금리는 정책금리의 영향으로 상승하지만, 경기둔화에 대한 우려로 장기금리는 상승폭이 작거나 횡보 → 금리상승 속 장단기 스프레드 축소

단기금리 상승, 장기금리 하락

중앙은행이 정책금리를 지속적으로 올리게 되면, 향후 경기 전망에 대한 비관론이 증가. 단기금리는 상승하나 향후 경기둔화와 금리인하를 예상하게 되어 장기금리는 하락 → 금리상승 속 장단기 스프레드 축소 또는 역전

단기금리 하락, 장기금리 하락

경기지표가 둔화세를 보이고 물가상승 기조가 꺾이며, 정책금리를 인하. 경기에 대한 부정적 전망은 장기금리를 더욱 큰 폭으로 떨어뜨림 → 금리인하 속 장단기 스프레드 축소 또는 역전

단기금리 하락, 장기금리 횡보

정책금리 인하 효과가 나타나며 경기침체 둔화 예상. 단기금리는 지속적으로 인하하지만, 장기금리의 하락은 멈추거나 둔화됨 → 금리인하 속 장단기 스프레드 확대

단기금리 하락, 장기금리 상승

지속적인 정책금리 인하로 경기가 회복세로 들어설 것으로 예상. 또는 경기하락세가 멈추고 물가상승 움직임 나타남. 정책금리 인하되나, 향후 금리 인상으로 기조 선회 예상되어 장기금리 인상 → 금리인하 속 장단기 스프레드 확대

기간 스프레드의 역전

전통적으로 경기호황이 지속되는 국면에서 경기과열 또는 물가상승에 대한 우려 등으로 중앙은행은 정책금리를 지속적으로 올리게 됨. 이때 향후 경기가 하락기조로 들어설 것이 예상되면, 장기금리가 하락하며 장단기 금리가 역전되며, 장기 금리가 스프레드도 역전됨.

최근 국면에서는 경기과열에 대한 우려보다는 그동안 지속되어 온 저금리기조에서 금리정상화가 필요하다는 공감대 형성으로 단기금리 상승 압력이 지속되나, 경기에 대한 불투명성과 과잉 유동성으로 인한 시중의 잉여자금 등으로 장기금리 상승을 제한하면서 스프레드 축소 우려. 그러나 역전 가능성은 높지 않다고 여겨짐.

경기전망의 혼재

한쪽에서는 괜찮다고 하지만 계속되는 더블딥에 대한 우려. 동시에 인플레이션에 대한 우려와 디플레이션에 대한 우려가 혼재해 있습니다. 투자하기는 어렵지만, 오히려 그렇기에 돈을 벌 기회라고 보기도 합니다.


단기 vs 중기 vs 장기

단기-중기-장기에 대한 전망 차이로 인해 더 복잡해 보이는게 아닐까 생각해 봅니다.

우선 단기적으로는 경기가 다시 하강 사이클에 들어섰고, 조만간 바닥을 칠 것으로 예상을 합니다. 여기서 말하는 하강은 더블딥까지 가는 큰 폭의 침체가 아닌 경기순환적 사이클 상에서 바닥 부분을 이야기 합니다.

그러면서 중기적으로 보면 그러한 사이클 자체가 경기 침체 후 반등하고 있는 트렌드 상에서 움직이고 있다고 봅니다. 그렇기 때문에 눈앞에 나타나는 경기지표의 하락이 큰 의미가 없으며, 오히려 하락에서 상승으로 반전시 더 탄력을 받을 것이라고 생각합니다.

버냉키(Bernanke) 의장이 보는 경기회복을 향하고는 있으나 길고 울퉁불퉁한 길(a long and bumpy ride ahead to overcome the deepest recession)은 단기적 사이클을 타기에 울퉁불퉁하지만(bumpy) 중기적(long)으로는 회복세에 있다는 점을 이야기 한게 아닐까 혼자 해석해 봅니다.

하지만 장기적으로는 우울한 전망을 할 수 밖에 없습니다.


디플레이션 vs 인플레이션

전세계의 인구가 감소세로 돌아설 것으로 전망하며, 전세계가 일본의 인구구조를 따라가며 일본식 경기침체에 들어설 것으로 봅니다. 인구가 줄어서 수요가 주는데, 고용없는 성장. 결국 인구감소와 실업율 증가로 인해 수요가 뒷받침되지 못하기에 장기적으로 디플레이션이 걱정되는 이유입니다.

디플레이션은 두가지 측면에서 걱정이 됩니다. 하나는 단기적으로 더블딥에 기인한 수요감소로 인한 디플레이션이고, 다른 하나는 장기적 관점에서 인구구조 변화에 따른 디플레이션입니다. RBS에서는 'No Double Dip, No Deflation'이라고 말했는데 이는 단기적으로 더블딥 가능성이 없으며, 따라서 이에 기인한 디플레이션 가능성도 낮다고 본 것입니다.

그러나, 장기적 관점에서 디플레이션 위험을 간과할 수는 없을 것입니다.

인플레이션에 대한 우려는 단기와 중기이후 관점에서 볼 수 있습니다. 단기적으로 러시아의 가뭄에 기인한 밀값 급등입니다. 충격을 주겠지만 일시적 요인입니다. 보다 큰 요인은 중기 이후 일 겁니다.

중기적으로는 경기 회복에 따른 에너지 및 원자재 수요 증가에 따른 공급 측면의 인플레이션입니다. 동시에 중국과 동남아의 임금인상 도미노는 생산원가를 증가시켜 제품가격의 상승요인으로 작용할 것입니다. 설상가상으로 최근 각국 정부의 재정적자와 이로인한 긴축재정은 금리정책의 완화기조 유지로 이어져서 그동안 풀어놓은 유동성이 회수되지 못해 인플레이션을 유발할 것으로 봅니다.

여기서 자세히 언급하지는 않았지만, 디플레이션에 대한 우려도 인플레이션에 대한 우려도 나름 타당한 이유가 있습니다. 개인적으로는 디플레이션이나 인플레이션이라는 한 방향이 아닌 어느 분야는 가격하락과 다른 분야는 가격상승이라는 복합된 가격구조의 양극화가 진행될 가능성이 있다고 봅니다.

초고가 사치품의 가격은 투자대상으로도 부각되며 가격이 더 오르고, 중산층을 대상으로 한 기호품은 중산층 기반이 약화되며 수요가 뒷받침되지 못해 가격이 하락하고, 필수품은 가격이 상승하는 구조 속에 체감 빈부격차가 확대되는 식의.


고용없는 성장

고용없는 성장은 단지 눈앞의 실업율만이 문제가 아닙니다. 혹자는 고용없는 성장은 추세로서 실업율과 경제성장률은 괴리되기 때문에 실업율에 대한 의미가 덜해졌다고 분석하기도 합니다만 그건 동의하기 어려운 주장입니다.

실업율의 증가는 중사층 붕괴로 인해 한 경제 단위 안에서 인플레이션과 디플레이션이 혼재되고, 호황과 불황이 뒤섞여 지표는 좋되 체감은 나쁜 현상을 심화시키게 됩니다.

따라서 실업에 대해서 국가차원에서 장기적 대책이 필요합니다. 이를 이루지 못할 경우 결국 '실업율 증가 → 가계 평균 소득감소 + 세금부담증가 → 수요감소 → 디플레이션 → 기업실적 악화'라는 악순환으로 이어질 수 있기 때문입니다.

주식 이야기

각종 금융기법과 금융혁신으로 새로운 금융상품들이 많이 등장했고 앞으로도 그럴 겁니다. 그러한 금융상품들이 때로는 금융위기등을 겪으며 금융위기 주범으로 몰려 사라지기도 하고, 때로는 주요 상품군으로 진입하기도 합니다.

그 중 가장 뛰어난 금융상품은?

사람마다 다르겠지만, 개인적으로는 주식이라고 생각합니다. 이제는 전통적 투자안으로 분류되지만 주식이 처음 나왔을 때를 생각하면 정말 창의적인 상품이 아니었을까 생각합니다. 기업의 소유권을 여러개로 나누어 사고 팔다니. 상대적으로 소액으로도 투자가 가능하며, 거액을 투자시에는 기업의 경영에도 영향을 미칠 수 있습니다.

주식시장이 도입되고 기업의 주가는 큰 폭으로 상승해왔습니다. 그동안 기업내부의 혁신도 있었고 기업의 가치 증가도 있었겠지만 금융시장 자체가 만든 기대와 돈의 힘 역시 무시 못할 역할을 해왔을 것입니다.

시중자금을 '투자'라는 형태로 주식시장에 붙잡아 두어서 실물로 흘러들어갔으면 발생시켰을 높은 인플레이션을 완화시는 역할도 해왔습니다. 그러한 자금은 인플레이션이라는 이름으로 경제에 타격을 주기보다 오히려 주식의 가치를 올리며 경제 회복에 대한 기대를 만들기도 합니다.

'유동성 공급 → 주가 상승 → 경기 회복 기대 → 투자와 소비 증가 → 실제 경기 회복'과 같은 기대심리를 자극해 실제 경기회복을 이끄는 메커니즘으로 작용하기도 합니다.

그러나 밝음이 있으면 어둠이 있듯 주가는 언제든 폭락할 수 있다는 위험을 안고 있으며, 주가지수는 계속 상승하더라도 개별기업의 주가는 영원히 회복되지 않거나 심지어 기업이 사라질 위험도 존재합니다. 그러기에 좋아보이지만 만만하게 봐서는 안됩니다.

최근 주식이 오랫동안 이어져 왔던 박스권 상단을 돌파하여, 한 단계 업그레이드 할 준비를 마쳤다고 보기도 합니다. 펀드 환매 물량이 부담되고 있지만, 주식시장이 이것을 받아내고 나면 한단계 뛰어올라 기존 박스권 상단이 이제는 저항선이 아닌 지지선이 될 거라고도 합니다. 지금까지는 실적장세였으면, 앞으로는 경기에 의해 올라가게 될 거라고도 합니다. 조만간 경기선행지수가 상승반전할 것으로 보고 있습니다.

그런 시각자체에 반대하지는 않습니다. 개인적으로도 장기적으로 주식시장에 대해 비교적 긍정적인 시각을 갖고 있습니다. 다만 주식시장이 만만한 곳은 아닙니다. '남들이 다 하니까'라는 식의 접근은 바람직하지 않습니다.

불특정 다수를 향해서는 주식이 좋다고 하면서도, 대면하여 말할 때는 주식을 추천하지 못하는 이유입니다.

자문형 랩과 시장

투자자문사의 자문형 랩이 인기이다. 이제는 끝물이라는 사람도 있고, 이제부터 본격적으로 시작이라는 사람도 있지만 아직은 좀더 인기를 끌거란 시각이 많다. 그게 언제까지일지 모르기에 후발 증권사나 자문사 입장에서 새로 진입하기는 부담스러운 상황.

자문형 랩의 인기에 대해서는 억 단위의 자금만 이용할 수 있다는 자문사의 맞춤형 서비스를 몇천만원이라는 상대적으로 적은 금액으로 이용할 수 있다는 게 장점이다. 긍정적으로 보는 사람들은 더이상 획일화된 공모펀드로서는 만족할 수 없기에 향후 시장은 이러한 맞춤형 시장이 보다 커질 수 밖에 없다고 이야기한다. 잠깐의 유행이 아닌 시장자체가 바뀌었다는 것이다. 그러다 보니 자산운용사들이 투자자문사를 자회사로 두려고 하는 경향도 있다. 비록 자문사가 할 수 있는 업무는 자산운용사들이 다 할 수 있는데도 불구하고.

자문사의 강점은 업무영역에 대한 라이센스가 아닌 작고 자유로운 특성이기 때문이라고 한다. 금융위기 전 한참 인기를 끌었던 헤지펀드. 그 모델과 가장 비슷한 국내 금융사가 투자자문사라고 한다. 일임계약 밖에 취급할 수 없으니 1펀드 1인이라는 한계만 빼면.

그러나 이러한 장점에도 불구하고 생각해 볼 문제는 자문사의 운용인력은 자산운용사에 비해 상대적으로 숫자가 적다는 점이다. 자문형 랩이 인기가 있지만 우후죽순 늘어나는 수많은 자잘한 개별펀드들이 제대로, 공평하게 관리될 수 있는지 검증이 되지 않았다.

이제는 상대적으로 적은 금액으로도 맞춤형 서비스를 받을 수 있다고 하지만 실제 운용에 있어서 금액이 적은 펀드는 방치되거나 불이익을 받을 가능성이 많다. 모든 펀드가 똑같이 취급받을 수는 없기 때문이다. 어느 펀드에서 먼저 사고, 어느 펀드에서 먼저 파느냐에 따라 수익률은 차이가 날 수 밖에 없다.

비록 자문사가 상대적으로 규제가 적고 자유로운 운용으로 일반 공모펀드 보다 높은 수익률을 기대할 수는 있따. 그러나 그만큼 리스크도 높다. 높은 수익률에 높은 리스크. 이는 투자에 있어서 가장 기본적인 사실이다.

주식시장에서 돈버는 사람을 보며 직접 투자에 나섰다가 시장이 꺾이면서 돈을 잃고는 공모펀드로 옮아 간다. 그러나 하락장에서는 장사가 없다고 공모펀드 역시 손실은 피할 수 없다. 운용자들이야 벤치마크 대비 우수한 실적이라고 하겠지만 돈을 잃을 사람 입장에서는 어쨋거나 돈을 잃은 것이다. 그러한 실망을 감싸기 위해 적립식 펀드가 나왔다. 분산을 통해 리스크를 낮출 수 있지만 상승장에서 수익률이 낮을 수 밖에 없는 한계. 그리고 하락장에서는 역시 하락하는. 직접투자나 간접투자, 적립식 투자까지 어떻든 잃을 땐 잃을 수 밖에 없는 주식시장에 실망한 자금을 붙잡은 것이 자문형 랩.

과연 장기적으로 기대를 채울 수 있을까? 이는 결국 투자자와 판매자, 그리고 운용자. 이 모든 참여자들의 태도에 달려있을 것이다.

투자대상이 무엇이 되었든 무조건적으로 영원히 좋은 투자안은 있을 수 없다. 같은 자문사 중에서도 잘하는 곳과 못하는 곳이 생길 수 밖에 없고, 그 순위는 계속 바뀔 수 있다. 공모펀드든 자문형 랩이든 운용스타일과 운용자의 리스크 감내도에 대한 충분한 분석이 이루어지지 않으면 자문형 랩은 그냥 한순간의 팬시 상품이 될 수도 있는 것이다.

성남시의 모라토리엄 선언.

성남시의 모라토리엄 선언.

헝가리의 정권 교체 후 자기고백과 같이 부채문제가 아닌 지방정부의 정권교체 후 발생한 정치적 문제란 생각들을 많이 합니다.

사실 모라토리엄 선언시 새로운 시장으로서는 잃을 것이 없습니다. 오히려 자신의 존재와 색깔을 알릴 수 있습니다. 또한 과거 부채문제는 전 시장 시절 일이라고 선을 그을 수 있습니다. 또한 중앙정부로 부터 지원금을 받기 위한 유리한 고지를 선점했다고 보기도 합니다.

모라토리엄 선언이 정치적 의도가 강하다고는 하지만 그렇다고 그 의미를 무시할 수는 없습니다.

중앙정부든 지방정부든 이론적으로 부채상환 능력을 분석시 세금 등 수입항목과 각종 지출을 분석하게 됩니다. 그러나 재정자립도가 우량한 성남시가 모라토리엄을 선언한 바와 같이 보다 중요한 것은 바로 상환의지입니다.

유럽발 위기로 관심이 멀어졌지만, 중남미 정부 부채는 반복되는 채무불이행 사태를 겪었었습니다. 그 이유는 바로 갚을 의지가 없었기 때문입니다. 마음껏 부채를 늘리고, 부채가 늘면 채무재조정을 요구했습니다. 오히려 채무재조정을 하지 않을 경우 채무를 이행하지 않겠다고 협박에 가까운 발언을 했습니다. 그럴 수 있었던 데에는 그들이 보유한 자원이 있었죠. IB들과 서방국가들은 중남미 국가들이 지닌 천연자원의 힘을 무시할 수 없었던 것입니다. 결국 IB들의 양보를 얻어내고, 다시 부채를 증가시키고 채무재조정이 반복되었던 이유는 채무 이행의지가 없었기 때문입니다.

성남시의 문제는 바로 지방정부도 채무이행 의지가 없을 수 있다는 점을 알려줍니다. 그것이 정치적 목적이든 아니면 경제적 이유이든.

지금까지 국고채 보다 유동성은 떨어져서 더 높은 수익률에 거래되었지만, 많은 사람들이 신용위험 측면에서는 무위험채권으로 인식하고 있었던 채권입니다. 성남시의 모라토리엄은 그렇지 않음을 알려주고, 지금까지의 지방채 가격에 거품이 끼어있었음을 알게 해줍니다.

시장이 합리적이라면 지방채의 위험 프리미엄은 증가해야 하며 그 증가폭은 지방자치단체마다 차이가 나야겠죠. 합리적이라면....

금융공학과 레밍스 증후군 (Lemmings Syndrome)

금융공학과 레밍스 증후군 (Lemmings Syndrome)

레밍은 핀란드·스칸디나비아반도의 북부와 중부에 분포하는 쥐과 동물이다. 먹이를 찾아 집단으로 이동해 다니기 때문에 나그네 쥐라고도 불린다. 그렇게 떠돌다가 많은 수가 한꺼번에 죽기도 하는데 이러한 특성을 보고, 일부 사람들은 이들이 앞만 보고 가다가 벼랑끝에 다다르면 집단으로 뛰어내려 자살을 한다고 생각해 왔다. 이러한 믿음에 기반해서 나온 게임이 레밍스였다. 나와 비슷한 시대(?)를 살았던 사람들이라면, 레밍스 하면 이 게임을 먼저 떠올리지 않을까 싶다.

게임 이야기를 하려는 것은 아니고... 위와 같은 이유로 무리를 쫓아가는 행동 (Herd Behavior)을 레밍스 증후군 (Lemmings Syndrome)이라고도 한다. 따돌림과 같은 청소년들의 집단행동과 거기서 파생되는 청소년 범죄, 정치인들의 포퓰리즘 등 사회전반으로 레밍스 증후군은 부정적 영향을 미치는데 역시 사회적 이슈를 언급하려는 것도 아니고...

레밍스 증후군은 투자를 할 때도 부정적인 영향을 미친다. (엔터테인먼트도 건너뛰고, 사회적 이슈도 건너뛰어 '돈' 이야기를 하려니, 돈 밖에 모르는 사람같게 느껴지지만...)

조지 소로스가 이야기한 재귀성이나, (금융)시장의 유기적 특성. 모두가 한 길을 갈 때 그 반작용으로 시장은 반대방향으로 크게 움직이게 된다.

대부분의 사람들이 미국의 페니메와 프레디맥을 실질적 정부기관으로 보며 해당 리스크를 간과하고 있을 때 그 위험을 지적하였던 윤영환 위원도 한 길을 갈 때의 위험을 언급하였으며, 조중재 위원은 세미나에서 발표를 했을 때 참석자들 모두가 자신의 의견에 동의할 때가 가장 불안하다고 한다. 모두가 그렇게 생각하면 그것은 자신의 말이 무엇인가 잘못된 것이기 때문이라며.

다양한 분야에 영향을 미치고 있는 금융공학의 한 축인 시스템 트레이딩은 이러한 레밍스 증후군을 피하기 위해 나왔다. 시스템 트레이딩에 부정적인 사람은 논리적 뒷받침이 부족하다고 비난하거나, 과거의 추이가 현재나 미래와는 다르기에 말도 안되는 숫자 놀음이라고 비판하지만.

주식이나 채권과 같은 전통적 투자대상. 이를 각종 기법을 활용하여 복잡한 새로운 금융상품으로 만드는 것, 금융의 유전공학이라 부를 수 있는 이러한 방법도 금융공학에서 하는 것이지만, 구조가 단순하고 유동성이 풍부한 전통적 투자대상을 이용하여 주관적 판단을 배제한 채 투자할 수 있도록 돕는 것, 금융의 심리학이라 부를 수 있는 이러한 방법도 금융공학에서 다루는 영역이다.

과거의 추세를 이용하여 자기만의 신호를 생성하고, 이를 이용해 심리적 영향을 받지 않고 시스템적으로 매매를 할 수 있도록 하는 것이 시스템 트레이딩인데 이는 전적으로 시스템에 의존하는 완전 시스템 트레이딩과, 신호는 시스템이 주되 매매는 운용자가 판단하는 부분 시스템 트레이딩으로 나눌 수 있다. 여기서 핵심은 과거 데이터 중에 유의미한 신호를 찾아내는 것이라 할 수 있다.

숫자놀음이라기 보다 사람의 심리적 반응을 수치로 표현하는 것이기에 수시로 변하지는 않지만, 비판하는 사람들 말마따라 과거가 미래에 그대로 반복되지는 않는다. 따라서 자신이 찾아내었던 신호가 시장과 반대로 갔을 때 이것이 일시적 현상인지 시장의 구조(Market Structure)가 바뀌어서 그런 것인지 판단하는 것이 중요하다. 이러한 판단에 따라 기존 신호를 유지할 것인지 새로운 신호를 찾아내 바꿀 것인지 결정해야 한다.

많은 사람들이 시스템 트레이딩을 하고 있으며, ACE투자자문과 같이 주식과 선물에 대한 시스템 트레이딩만으로 유명한 금융회사들도 있다. 또한 금융관련 종사자 뿐만 아니라 금융과 프로그래밍에 대해 어느 정도 알고 있는 학생들도 많이들 시스템을 만들어 참여하고 있다. 주변에 보면 초반에는 많은 사람들이 돈을 짭짤히 벌고 있다고 좋아하지만 장기적으로 성공하는 경우는 많지 않은 것이 바로 이러한 시장구조 변화에 대한 대응이다.

한번 찾아낸 신호에 대한 무조건적인 의존은 시장이 지닌 심리적 공포를 벗어난 대신에 기계적으로 만들어내는 신호를 따라가는 또 다른 레밍이 될 수 있기 때문이다.

가을지나 겨울로....

며칠 전 날이 갑자기 추워지더니
은행잎이 수북하게 쌓여있었습니다.

그리고 오늘은 첫눈이 내립니다.

추위가 깊어 가는 게, 겨울이 성큼 다가오는게 느껴집니다.
사람들이 추위를 느끼는 건 비단 계절 때문만은 아니리라 생각됩니다.
경기가 어려우면 더더욱 춥게 느껴집니다.
금융위기가 실물로 옮겨가고 있다는 경고는
더욱 사람들을 위축시킵니다.

그러나 금융위기로 인해 실물경제도 어려워진다는 말은
맞는 표현이 아닐 수도 있습니다.

금융위기는 낙엽이고, 실물경제의 위기는 겨울입니다.
여름이 지나며 뜨겁게 달아올랐던 금융시장은 서서히 식기 시작합니다.
낙엽이 하나 둘 떨어지며,
사람들은 외면하려 하지만 추위가 다가온다는 것을 느낍니다.
그러다 어느 순간 갑자기 다가온 추위에 낙엽이 우수수 떨어집니다.
금융위기도 그처럼 조금씩 알려지던 위기 조짐이 갑자기 터지게 됩니다.

그러나 낙엽이 떨어졌기에 겨울이 오는 것은 아닙니다.
겨울은 오고 있고, 그 와중에 낙엽이 떨어졌을 뿐입니다.
금융위기로 인한 실물경제의 후퇴가 아니라
실물경제는 실물경제의 사이클을 갖고 후퇴하고 있었으며,
다만 금융은 그 앞에 있었던 것 뿐입니다.

물론 어설픈 금융정책들이 실물경제를 억지로 지탱하려다가
더욱 큰 충격으로 돌아오게 되었다는 점은
계절과는 다르겠지만
보고 싶지 않았을 뿐 실물경제는 후퇴하고 있었습니다.

겨울이 옵니다.
월동준비를 잘 하였다면, 따뜻한 겨울을 보낼 수 있다고 말들을 합니다.
그러나, 월동준비를 잘 하였다고,
겨울이 오는 것 자체는 막을 수 없습니다.

금융도 경제도 점점 커지고 복잡해져서
누구도 등락하는 사이클을 막을 수는 없습니다.
겨울을 막지 못하듯.

겨울이 오는 것은 누구나 압니다.
겨울이 춥다는 것도 누구나 압니다.

겨울보다 문제는 지구 온난화라고 하기도 하고,
지구 온난화 보다 지구가 간빙기에서 빙하기로 진입하고 있는 게
더 큰 문제라고 하기도 하지만
지금은 추워지고 있고, 사람들은 그 사실을 잘 압니다.

그런데 굳이 겨울이 온다. 겨울은 춥다라고 말할 필요는 없습니다.
이번 겨울이 다른 겨울보다 더 추울 수는 있지만 그렇다고
빙하기가 온다고까지 말할 필요는 더더욱 없습니다.

금융시장에서 크게 욕먹지 않으려면 남들 하는 대로 하면 됩니다.
생각도 행동도 그저 남들이 하는대로 하며 시장을 따른다고 하면 딥니다.

반면 말이나 글로 자신의 존재를 알리는 방법 역시 간단합니다.

하나는 남들과 반대로 말하는 겁니다.
반대로 말하면 도대체 무슨 말을 하는 건가 사람들이 들여다 보게 되고,
투자할 때는 다르지만, 말이나 글의 경우 틀려도 본전입니다. 시장은 아무도 알 수 없는 것이니.
그러나 우연히 라도 맞추면 대단한 예측력이 있다고 여겨집니다.

다른 하나는 모두가 아는 걸 과장해서 말하는 것입니다.
여름을 지나 가을이 오고, 겨울이 오는데
빙하기가 오고 있다고 말하는 것입니다.
경제 사이클이 자연현상과 다른 점은
사람들이 춥다고 춥다고 해도 자연의 겨울은 추워지지 않습니다.
그러나 경제의 겨울은 사람들이 춥다고 춥다고 하면 더욱 추워집니다.
과장해서 말하는 것은 진행되는 것이 가속화 되도록 주문을 거는 것이죠.

겨울의 초입.
추워지는 것은 모두 압니다.
따듯하다고 말한다고 따뜻해지지는 않지만
춥다고 말하면 더욱 추워집니다.

우리가 할 수 있는 것은 춥다 춥다 말하는 것이 아니라
월동준비입니다.
늦어 보이더라도 안하는 것 보다 낫습니다.

꼭 이번 겨울을 대비해서가 아니라
겨울은 계속 계속 찾아오기 때문에
매번 추워지기 전부터 월동준비를 해야 합니다.
그게 바로 리스크 관리입니다.

리스크 관리를 잘 한다고 겨울을 막지는 못하지만
겨울을 나는데 도움이 될 수 있습니다.

Holda, German female legendary figure associated with winter, snowfall, and spinning

한국의 카드사태와 미국의 서브프라임

갑자기 든 생각입니다...

한국에서 카드사태가 발발한 직후 한 외국인을 만난 적이 있습니다.

그는 금융기관의 핵심은 리스크 관리인데 한국은 무슨 금융기관이 리스크 관리도 못하냐고 하며, 자기네와 같은 선진국 사람들로서는 리스크 관리를 못하는 금융기관도 이해할 수 없고 갚지도 못할 돈을 빌려쓰는 사람들도 이해할 수 없고 그 문제는 기업과 개인의 잘못에 기인하는데 시장에 뛰어들려는 대한민국 정부도 이해할 수 없다고 하였습니다.

틀린 말은 아니지만 기분 좋은 말은 더더욱 아닌 그의 말에 저는 말했습니다. 너희 나라도 카드산업이 한참 성장할 때 신용카드로 인한 금융불안을 겪지 않았냐고.

그러자 그는 말하더군요. 그러기에 너희 나라는 더 이해가 안된다. 우리가 그런 실패를 했던 것을 보면 너희는 배울 기회도 있지 않았는가? 그런데도 똑같은 잘못을 하다니....

그 사람을 다시 만날 일은 없지만 지금 만나면 무슨 말을 할지 궁금합니다.

한국의 신용카드가 아니라 미국의 서브프라임으로 말만 바꾸면 똑같이 적용될 말들. 리스크 관리에 실패한 금융기관, 돈을 못 갚는 개인들, 그리고 시장에 적극 개입한 정부.

뿐만 아니라, 경기가 계속 회복되지 못한다면 후폭풍으로 우려되고 있는 미국의 신용카드 사태까지.

시간이 문제이지 위기는 해결될 겁니다. 그러나 자신의 위기든 다른 사람의 위기든
거기에서 아무것도 배우지 못한다면 또 다른 위기가 바로 찾아올 거란 생각이 듭니다.

Tiamat, Mesopotamian goddess associated with chaos, creation, and conflict

의심암귀(疑心暗鬼), 당랑박선(螳螂搏蟬) 그리고...

의심암귀(疑心暗鬼), 당랑박선(螳螂搏蟬) 그리고...

최근 금융위기에 대해 일부 사람들은 말합니다. 펀더멘털의 문제가 아닌 신뢰의 문제라고. 그러나 금융의 기본이 되는 화폐가 결국 신뢰에 기반을 두고 있기에 금융에서 신뢰의 문제는 그 자체가 펀더멘털의 문제일 수 있습니다. 숫자에 불과한 것에 의미를 부여하는 건 상호간의 신뢰에 기반하기 때문입니다.

제가 보기에도 신용위험은 과장되어 있습니다. 그에 대한 해결책이 있으니까요. 그건 바로 돈을 푸는 것입니다. 금리를 내리고 내리다 내리다 더 내릴데가 없으면 그냥 찍어내면 됩니다.
시간이 문제이지만 돈의 흐름이 막혔어도 밀어내면 결국에는 뚫립니다.

의심하면 없는 귀신도 보인다고 심리적 불안감에 의한 작용일 뿐입니다.

그러나…

보다 큰 문제는 어쩌면 그 이후일 겁니다. 매미를 노리고 있는 사마귀 뒤에 사마귀를 노리고 있는 까치가 있듯이 금융위기를 해결하려는 정책 뒤에 그 정책을 통해 혼란을 일으키려는 인플레이션이 노리고 있습니다.

눈앞의 일이야 돈을 풀어서 해결되겠지만… 그 후유증을 감당할 수 있을지는 모르겠습니다.

돌지도 않은 돈을 풀어 신뢰를 회복하려면 필요이상의 돈을 풀어야 할 겁니다. 지금 문제의 원인이 과도하게 풀린 돈의 후유증인데 그 해결책이 바로 돈을 푸는 거라…

꼭 그럴거라고는 못하지만… 언젠가 풀린 돈을 회수하려할 때 똑 같은 아니, 보다 큰 문제로 이어질 개연성은 충분히 있습니다.

그럼 회수를 안하면 되는가?

돈이 풀립니다. 사람마다 다르겠지만 평균적으로 개개인이 손에 쥐는 돈도 많아질 겁니다. 그러면 좀더 좋은 물건을 사겠죠. 그러나 그렇다고 물건을 무한정 사지는 않을 겁니다. 물가가 조금 오르긴 하겠지만… 대부분의 돈은 금융상품으로 몰리고 금융자산의 가격이 더 많이 오를 겁니다. 돈도 많은데 투자한 상품의 가격이 오르니 얼마나 좋습니까?

이게 이번 위기 이전의 모습이기도 합니다.

리스크에 둔해지고 모기지와 관련한 과도한 대출이 원인이었지만.. 이번에는 학습효과로 인해 그런 일이 없다면?

만약 농산물을 수출하는 국가에 가뭄과 같은 천재지변이 발생하는 날이면, 농작물이 부족해 질 겁니다. 언제든 안 그러겠냐만은 먹는게 부족하고, 돈은 넘친다면… 엄청나게 높은 가격으로라도 먹을 것을 사려고 하겠죠. 농산물의 가격이 오르면, 그 대체제의 가격도 오를테고, 그러한 농산물을 원재료로 하는 공산품의 가격도 오르게 됩니다. 점차 실물로 퍼져나가며 돈의 가치가 엄청나게 낮아져 있음을 깨달을 겁니다. 순간 금융상품의 가격은 폭락을 하게 되고… 자산가치는 하락하는데 물가는 폭등한 상황을 맞이할 수 있습니다.

풀린 돈이 제대로 관리되지 못한다면 말입니다.

돈을 풀지 말자는 것은 아닙니다. 불이 났으면 일단 불을 꺼야지… 물을 뿌렸다가, 집기가 물에 젖을 거라고 물을 안 뿌리면… 그전에 홀라당 타버릴 것이기 때문입니다.

그럼 어떻게 해야할까?

정책당국자는 금융정책이나 통화정책이라는 것이 일회성은 아니란 것을 명심해야 합니다. 돈을 풀었으면, 적당한 시기에 충격을 덜 가게 하면 회수할 수 있어야 합니다. 일반적으로 돈을 풀 때는 저항이 적지만 돈을 회수할 때는 저항이 큽니다. 그러나 그렇다고 떠다니면 나중에 더 큰 문제로 이어질 수 있습니다.

투자자 입장에서는 Commodity 투자의 적기가 오고 있는 것은 아닐까 생각해 봅니다. 당장이야 주식 등 금융상품의 가격이 오르겠지만… 장기적으로는 Commodity의 가격이 오르지 않을까 생각됩니다.

그렇다고 제가 투자를 권하는 건 아닙니다. 그냥 문득 떠오른 생각일 뿐이며, (다소 즉흥적인…) 누군가가 투자로 인해 발생하는 일에 대해 제가 책임을 질 수도 없습니다. 제가 commodity 투자를 부추켰다고 하지 마시기를…

Mara, Buddhist demoness associated with temptation and worldly desires. Mara's influence can lead to doubt, temptation, and suspicion on the path to spiritual awakening.

금융공학이 금융위기를 유발하였다는 주장에 대해….

금융공학이 금융위기를 유발하였다는 주장에 대해….

자본주의 상징인 금융, 그 최전방에 섰던 외국의 IB들이 위기를 겪고 있습니다.
혹자는 이의 원인으로 최첨단 금융기법과 그 근거가 되는 금융공학을 듭니다.

그러나 가장 큰 이유는 금융공학이라기 보다는
모르는 것에 대한 투자와
이로인해 불충분했던 리스크 관리입니다.

시장은 아무도 모르기에
시장의 변화에 기인한 결과 때문에 투자자를 탓하는 것은 맞지 않습니다.

그러나 그 투자안의 위험 자체를 모르고 투자했다면?
그 투자자에게 가장 큰 책임이 있습니다.

감에 의한 투자,
남이 하니까 따라하는 투자,
그리고
브로커가 좋은 데에 데려가 주었으니 하는 투자….

그 어떤 유형이 되었든
투자안에 내재되어 있는 위험을 인지하지 못하고 투자를 했다면…
비난 받아야 할 사람은 IB나 퀀트 이전에 투자자입니다.

금융시장에 무위험 투자는 존재하지 않습니다.

이론상 단기국채 수익률을 들기도 하고,
조금 더 생각하는 사람들은 물가상승률을 고려해야 하기 때문에
진정한 무위험자산은 인플레이션연계 국채라고도 합니다.

그러나…
그러한 자산들에게는 공통점이 있습니다.
바로 낮은 수익률입니다.
그렇게 낮은 위험의 투자안은…
기회비용을 고려할 때 또 다른 위험이 됩니다.

무위험 투자안에만 투자하는 금융회사는
돈을 맡긴 고객을 속이지 않는 한
존재할 수 없기 때문입니다.

어쩔 수 없이 떠안아야 하는 위험이기에…
제거가 아닌 관리를 해야하고
관리를 위해서는 우선 그 위험을 알아야 합니다.

IB나 브로커가 속였다?

그렇게 보였을지 몰라도
그들은 어딘가에는 자신들이 빠져나갈 구멍을 만들어 놓았습니다.
그 말은 다시 말하면 속이거나 숨긴 것 처럼 보였어도
투자자가 주의를 기울였다면
어딘가에서는 찾아낼 수 있었다는 말입니다.

금융공학 역시 그러한 부분 중 하나입니다.
금융공학 때문에 위험을 몰랐고, 그래서 이런 위기가 왔다?

금융공학은 도구일 뿐입니다.
금융공학 자체가 위기를 불러올 수는 없습니다.
좋은 도구가 있고, 그 도구가 독이 될 수도 있고 약이 될 수도 있다면
문제는 어떻게 사용하느냐 입니다.

투자자가 도구를 개발할 필요는 없을지 몰라도
그리고 누군가가 그 도구를 사용하여 만든 투자안을 사야 한다면
그것을 분석할 수는 있어야 합니다.
분석할 수 없다면 투자를 안 했어야 합니다.

복잡한 금융기법이 더욱 복잡하게 만들었을 수 있지만…

간단한 경우를 생각해 봅시다.

어떤 금융회사가 있습니다.
그 회사의 자산 중 30%는 대출자산이며 이 중 상당수는 부동산담보대출입니다.
30%는 채권이고 이중 대부분은 부동산 PF ABS입니다.
주식도 30%이고 이 중 건설회사 주식을 많이 보유하고 있습니다.
그리고 부동산을 10% 보유하고 있습니다.

단순한 포트폴리오 관리 차원에서 보면
대출과 채권, 주식 및 부동산에 골고루 분산투자를 하고 있습니다.
조금 더 분석해 봐도
개인 30%,
기타금융(자산유동화 회사는 SPC로 기타금융으로 분류하기도 합니다) 30%,
건설업종 30%, 대안투자 10%로
나름대로 분산투자를 하였습니다.

정말 그런가요?

알고 보면
모든 자산이 다 부동산 관련된 위험에 노출되어 있습니다.

물론 실제는 이보다 훨씬 복잡합니다.

투자안이 복잡해 지며
레버리지가 증가하고, 리스크가 숨어든 것은 사실입니다만…
기본적으로
위와 같이 리스크의 실질이 아닌 형식으로 관리하기에
위험이 커진 것입니다.

파생상품의 위험 역시 마찬가지 입니다.
현물, 선도, 선물, 스왑, 옵션의 문제가 아닌
리스크의 문제입니다.

리스크의 원천 또는 본질과
pay-off 와 관련된 리스크의 유형입니다.

리스크는 리스크담당 부서에서도 하지만
1차적으로 리스크를 가장 잘 알아낼 수 있고, 또 그래야만 하는 것은
바로 Front에 있는 운용자 입니다.

리스크가 리스크임을 이해하기 위해서는
경험이 중시 됩니다.
경험이 없다면 리스크 자체를 못보기 때문입니다.

리스크를 본 후
그 리스크의 본질과 유형을 알아내기 위해서는
개발수준은 아니더라도
일정 수준이상의 금융공학에 대한 이해가 필요합니다.

어떤 일이 잘못 되었을때
누군가에게 돌을 던지고 싶어하는 건 본능일 수 있습니다.
그러나 그것은 많은 경우에 있어
도움이 되지 않습니다.

투자안을 개발할 수 있는 금융공학 전문가도 필요하지만
많은 Front의 금융공학 전문가가 필요함을 느끼고
준비하는 것이 맞지 않나 생각해 봅니다.

Image: Aphrodite, Greek goddess associated with beauty, wealth, and prosperity from Playground.AI

금융위기설

금융위기설

9월 금융위기설에서 말한 9월입니다.
9월 금융위기설에 대해서는 잘 모르고…
일반적인 금융위기설에 대해서 언급하고자 합니다.

금융위기설에 대해
발발가능성이 없는데 심리적 불안이 패닉을 가져온다,
아무에게도 도움이 안된다...라고들 합니다.

그러나 저는 금융위기설에 대해 긍정적으로 봅니다.
전부라고는 할 수 없겠지만 일반적으로 금융위기설은 어떤 근거를 갖고 있습니다.
그리고 금융위기설이든 특정 기업에 대한 위기설이든
시스템이나 기업이 지닌 취약부분이 위기설의 진원지가 됩니다.

진행단계를 보면

1단계에서는
금융시스템이든 기업이든 취약부분이 발생하게 됩니다.
이는 인간이 만들어 운영하기에 생길 수 밖에 없는 당연한 것입니다.

2단계에서는
외부에서 조금씩 그 취약부분을 의심하게 됩니다.
그리고 일부에서 이상하다는 점을 이야기 합니다.

시정하게 되면 위기설로 이어지지 않지만
많은 경우 정책당국자나 기업은
침묵을 지키거나 별 것 아니란 대응을 합니다.
이렇게 되면 위기설이라는 3단계로 진행됩니다.
소문이 시장에 퍼지게 되며 불안이 확산됩니다.

많은 경우
정부나 기업은 3단계 이후에야 대응을 하게 됩니다.
정부는 시장을 안정시키고 기업은 자금을 조달하기 위해
떠밀린 구조조정이나 리스크 관리에 들어갑니다.
이러한 4단계에서 대부분의 위기론은 진화됩니다.

그리고 사람들은 말하죠.
“알려진 위기는 위기가 아니다”라고

혹자는 결과론적으로 위기론은 과장되었고 아무에게도 도움이 되지 않았다고 말하지만
그렇지는 않습니다.
자발적으로 리스크에 대비하지 않는 경제 주체들을
억지로라도 리스크에 대비하도록 했던 것입니다.
나중에 발생할 더 큰 문제를 막을 수 있도록.

그러나 3단계를 무시하거나
뒤늦게 4단계에 들어서면
위기가 현실화 되는 5단계로 이어지는 것을 막을 수 없습니다.

카드사태의 예를 보면 발발 2년 정도 전부터 위기에 대한 경고가 있었으나,
각 카드회사들은 서로 타사의 움직임만 보다가 4단계로 넘어가는 것이 늦었습니다.
그러다 보니 뒤늦게 자구책들을 마련하였지만 결국 문제로 이어졌습니다.

1998년 외환위기때 저는 학생이기 때문에 그때 분위기를 잘은 모르지만
1997년 여름에 직장다니는 분을 만났을 때
그분은 걱정을 하면서 이제 진짜로 터질게 터진다는 이야기를 들었었습니다.
그때, 언론에서는 한보그룹이 무너지고 나서
한보로 한국의 모든 문제가 끝난 듯이 말하고 있었습니다.
그러나 그게 시작이었었죠.

위기설은 의사결정자들에게 주어지는 선택입니다.
그리고 위기설이 돌고 있을 때 대응하기 위해서는
관련된 의사결정자들이 누구인가
그리고 그들이 어떠한 결정을 하는가를 지켜보는 것이 필요합니다.
인맥과 역량이 된다면 그들이 올바른 결정을 하도록 조언해주면 더 좋겠죠.

올바른 대응을 할 경우 위기설은
리스크 관리 시스템 또는 의식을 한단계 올릴 수 있는 성장통에 하지만
그렇지 못한 채 음모론에 휩싸이게 되면
위기는 현실화되기 때문입니다.

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Risk Factor : Correlation

Risk Factor : Correlation


전통적인 위험 측정 수단인 베타에 이미 상관계수가 반영되어 있으므로
오래전부터 상관관계는 위험요소였다고 할 수도 있지만...
여전히 크게 신경을 쓰지 않는 부분이 상관관계입니다.
거시적으로는 전세계 동조화, 작게 보면 structured된 투자안과 레버리지 투자안의 증가 등으로
점점 중요한 변수가 되어 가고는 있지만...
그러다 보니
대안투자가 투자의 가장 큰 매력이라며 들고 나오게 되는 부분이기도 합니다.

헤지펀드나 Commodities와 같은 대안투자에서 가장 많이 이야기 되는 것은
기존자산과 상관관계가 낮다는 점입니다.

그러나 유의할 점은 상관관계에 있어서 언제나 들어맞는 공식은 없으며 유동적이라는 점입니다.


<자산간 다양한 상관관계>

상관관계를 단순히 몇이라고 수치로만 이야기 하는 것은 의미가 없을 수 있습니다.
몇가지 경우를 들어보면 다음과 같습니다.

Factor	Equity	Bond	Commodities
Bull (Traditional)	+	-	+
Bull (Traditional)	-	+	-
Financial Crisis (1)	-	-	-
Financial Crisis (2)	-	+	+
Inflation	-	-	+
Liquidity	+	+	+

시차가 존재하지만 전통적인 관점에서 경기에 따른 자산가격의 변동은 다음과 같습니다.
경기가 호황시 주식가격은 오르고,
기업의 시설투자 수요 증가로 금리가 올라 채권가격은 하락합니다.
원재료에 대한 수요증가로 commodities의 수요는 증가합니다.
그리고 불황시 그 반대입니다.

그러나 불황이 위기로 이어지면
주식가격이 폭락하며, 신용위험의 증대로 채권가격도 같이 하락합니다.
그리고 불황으로 수요 및 투자가 감소하며 commodities의 가격은 하락할 수 있습니다.
아시아 외환위기시 위와 같은 상황이 발생했었습니다.
주식과 채권의 동반하락.
다행히 원유가격이 낮아서 살 수 있었지
원유가격까지 올랐으면 큰일 났다고 사람들은 말했습니다.
그러나 사실 수요처가 위기를 겪으며 수요감소로 원유가격이 하락한 거지
운이 좋게 하락한 것은 아니었습니다.

그런데 그 반대 현상이 일어나기도 합니다.
위기가 감지되면…
주식가격이 하락하지만…
안전자산 선호 현상이 일어납니다.
미국국채 기준이지만 채권 수요의 증가로 채권가격은 상승하고,
금등 commodities에 대한 투자목적의 수요로 가격이 오르기도 합니다.
투자목적의 수요가 절대적 금액이 크지 않더라도 심리적 요인이 되어서...

호황이 지속되면 인플레이션이 증가하게 되고
이때는 주식과 채권 등 금융자산의 가격은 하락하고,
Commodities의 가격은 오르게 됩니다.

불황의 조짐이 보이거나 경제를 살리기 위해
통화량을 증가시키게 되는데 그 정도가 과해지면
주식, 채권, commodities 등 모든 자산 가격이 상승하게 됩니다.
서브프라임 사태가 발생하기 직전 1~2년의 세계 경제가 그렇습니다.
돈이 넘치다 보니, 금융자산이든 실물자산이든 가리지 않고
돈이 된다 싶으면 찾아다니다 보니 모든 자산 가격이 오르게 됩니다.


<상관관계와 경기 사이클>

일부에서는 이를 경기 사이클과 연관지어 생각하기도 합니다.

주식은 전망이 반영되므로 경기에 선행하고,
기업들은 재고의 조정을 확인 후 투자하게 되므로 commodities는 동행하고
채권은 기업들의 투자가 늘면서 자금을 차입하게 되므로 후행한다는 것입니다.

[1] 경기가 바닥이라고 인식되는 순간 주가는 오르기 시작합니다.
그러나 경제는 생산능력을 여전히 하회하고 있으므로 commodities의 가격은 하락하고 있습니다.
[2]경기가 바닥을 지나고 올라가며, 재고가 줄고 기업들은 생산을 늘리며
commodities의 가격은 오르게 됩니다.
[3]기업의 투자증가는 자금수요의 증가로 이어지고 금리상승, 채권가격 하락이 발생합니다.
[4]경기는 정점으로 향해가고
주식은 먼저 반응해 하락하기 시작합니다.
[5]이후 경기가 꺾이게 되고, 재고가 쌓입니다.
재고가 적정수준을 상회하게 되면 생산을 줄이며 commodities의 가격도 하락하게 됩니다.
[6]이후 자금수요가 급감하며 금리는 하락, 채권가격은 상승하게 됩니다.
경기는 지속적으로 하락하게 됩니다.

	[1]	[2]	[3]	[4]	[5]	[6]	[1]
주식	▲	▲	▲	▽	▽	▽	▲
Commodities	▽	▲	▲	▲	▽	▽	▽
채권	▲	▲	▽	▽	▽	▲	▲

그러나 이러한 해석 역시 조심해야 합니다.
사람들이 경기 사이클 상 언제부터 오를 거라고 생각되면
앞서 투자하기도 합니다.

특히 사이클 대로 움직이는게 확실하다면
선행지표를 보고 동행지표에 투자하고, 동행지표를 보고 후행지표에 투자하면
언제나 수익만 올리겠죠.

전통적으로 경기 후행지표라고 생각되던 것이
어느 순간에는 동행지표가 되기도 합니다.

국내채권금리의 경우 예를 들면
외환위기 직후 주식은 6개월 선행지표, 채권금리는 후행지표로 인식되었습니다.
그러나 채권시장의 유동성이 증가하며 채권금리는 동행지표에 가깝게 됩니다.

또한 호황이든 불황이든 고려해야 할 변수가 많기에
상관관계의 기계적인 적용은 위험합니다.

자산간 상관관계에 대한 해석은 과거에 대한 사후적 해석이지만
투자자에게 필요한 상관관계는 미래에 대한 것이기 때문입니다.

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자산운용 수필 (18) 펀드 ②

자산운용 수필 (18) 펀드 ② 


CPPI vs VPPI

콜옵션은 옵션 프리미엄을 고려하지 않을 경우
Underlying Asset이
행사시점에서 행사가격이라고 불리는 특정가격 이하로 내려가면
이익이나 손실이 없고
행사가격 보다 높으면 이익이 발생하게 됩니다.

이러한 콜옵션의 pay off를 모방하는 것이 CPPI 전략입니다.
만기시 원금에 해당하는 zero rate 국채를 삽니다.
공식적으로 원금을 보장하지는 않지만 구조상 펀드는 원금의 안정성을 높입니다.
나머지 금액으로 주식과 같은 위험자산에 투자하게 되는데
수익을 올리기 위해서는 레버리지를 일으키게 됩니다.
레버리지 비율은 확정되어 있고,
특정 trigger point에 달하면 위험자산을 처분하게 됩니다.
위험자산이 0원이 되더라도 매입한 국채로 원금은 지급이 가능해집니다.

나만 이 투자전략을 구사하고 있고 시장이 안정적으로 움직인다면
좋은 전략이 될 수 있습니다.

그러나 이 전략이 선풍적인 인기를 끌게 되며
문제가 발생합니다.
바로 시장이 급락하게 되면,
동일한 전략을 구사하고 있는 펀드들은 모두 포지션을 청산하게 됩니다.
급락이 폭락으로, 그리고 패닉으로 이어지게 됩니다.

레버리지가 없었다면 위험자산가격이 0원이 되어도 원금은 보존되겠지만
레버리지의 존재는 위험자산가격의 폭락이 손실로 이어집니다.
펀드들은 보유하고 있던 무이표 국채 일부를 팔아야 하고,
국채가 매물로 나오며, 채권 가격도 하락하게 됩니다.

위험자산과 무위험자산 양쪽에서 펀드의 손실은
투자자들의 펀드환매를 부추키게 되고 펀드의 손실은 걷잡을 수 없이 커지게 됩니다.

결국 CPPI는 실패하고 말았습니다.
책에는 종종 나오긴 하지만….

실패하였다고는 하지만 기본 개념까지 나쁜 것은 아니었기에
이후 나오게 된 전략은 VPPI입니다.

CPPI와 유사하나 이 전략의 핵심은 레버리지 비율이 동태적으로 변할 수 있다는 점입니다.
상승장에서 적극적으로 레버리지를 확대하여 수익을 극대화하고
하락시 레버리지를 축소하여, 극단적인 경우 0까지 만듭니다.
레버리지가 0이 되면 기대수익률은 떨어지지만
원금 손실은 발생하지 않는다는 장점이 있습니다.
전략의 중요한 부분인 레버리지의 운용방법은 각 펀드마다 다르게 되며
CPPI와 같은 동시 trigger 위험은 낮습니다.

다만… 투자자 입장에서
원금보장의 의미에 대해 생각해 볼 필요는 있습니다.

10년 만기 무이표 채권이 50~60%에 거래 되고 있다고 치면
10년 뒤에 원금이 보장되어도 경제적으로는 40~50%의 손실이 발생한 것입니다.
High Yield 담보부 채권의 회수율이 70~80%임을 생각해 보면,
원금이 보장되었지만 오히려 손실은 High Yield Bond 보다 크게 됩니다.

그럼에도 투자의 매력이 여전히 있는 건
High Yield Bond를 투자하고 Default가 나서 원금의 70~80% 회수하였을 경우
피감사시 이곳저곳 불려다녀야 하지만
원금보장 펀드의 경우 10년 뒤 원금만 보장되어도
그런 일이 발생할 가능성은 낮기 때문입니다.

Image: Isis, Egyptian goddess associated with funerary rites, wealth and prosperity from Playground.AI