폼의 교정

폼의 교정

2007.01.05
 
사업을 하는 한 친구가 있었습니다. 돈되는 건 뭐든지 하는 친구였는데 어느날 거래처 사람을 만나 저녁을 먹게 되었습니다.

“K 사장은 골프 치나?”

“예… 그런데 잘은 못칩니다.”

사실 그는 그 당시 골프를 전혀 못치면서도 칠 줄 아는 척 말을 했습니다. 대화를 하던 중 상대방이 골프를 좋아한다는 걸 알게 된 친구는 일단 덜컥 거래처 사람과 골프약속을 잡게 되었습니다. 그리고 나서 그는 골프를 배우기 시작했습니다. 그리고 그이후 다른 거래처랑도 골프를 치면서 일주일에 2~3번은 골프를 쳤습니다. 그러다 보니 체계적으로 배울 기회없이 필드에서 구르며 실전 골프를 익히게 되었습니다.

같이 쳐본 친구들 말로는 폼을 보면 저 녀석 골프를 배우지 않았구나라고 바로 알게 된다고 합니다. 그러나 그러면서도 싱글에 안착한다고 하더군요. 그 친구는 그게 실전의 힘이라며 월급쟁이들은 아무리 연습을 많이 해도 싱글을 할 수 없다면 큰 소리쳤습니다.

그러던 그가 연습장에 나가기 시작했습니다. 실력을 향상시키는데 한계를 느꼈기 때문입니다. 연습장에서는 편한대로 휘둘러 보라고 했고, 친구는 평소의 스윙을 하였습니다. 그러자 연습장에서 폼을 교정해 주며 말했답니다.

“당분간 불편해야 됩니다. 편하게 느껴지면 잘못되고 있는 겁니다.”

스윙을 하면서 편하게 느껴지면 스윙을 멈추고 다시 폼을 살펴보라면서 편한 건 근육이 예전의 잘못된 스윙을 기억하고 있다가 다시 그리로 갔기 때문이라는 설명이었답니다.

문득 회사가 떠오릅니다. 아직도 많은 사람들이 지금까지 잘 굴러왔는데라고 생각을 하는 것 같습니다. 그러나 변화하지 않고 가는데에는 슬슬 한계가 느껴지고 있습니다. 변화를 한다는 건 하지만… 쉬운 일이 아닐 겁니다. 변화를 필요한 시점에서 편하다면 그게 오히려 잘못된 걸 겁니다.

올 한해는 편한 한해가 아니라 모두들 불편을 감내할 수 있는 한해가 되었으면 합니다.

어느 야리꾸리한 신문에서 본 퀴즈가 떠오릅니다.

“모두에게 주면서, 주는데 못먹으면 응징을 하는 건 […]과 (     )이다.”

앞에 […]는 주어져 있었습니다만 성적인 내용이어서 썼다가는 성희롱으로 문제 삼을지도 몰라 뺏습니다. 뒤의 ()안에 들어갈 말을 넣는 건데 바로 변화였습니다. 야리꾸리한 신문의 성격과 좀 어울리지 않기는 했지만 틀린 말은 아닌 것 같습니다. 변화란 모두에게 주어집니다. 그러나 그 변화를 받아들이지 못하면 도태라는 응징을 당하게 됩니다.

Image: Air Force 2nd Lt. Linda Jeffery watches her tee shot off the ninth tee Sept. 28 during the final round of the U.S. Armed Forces Golf Championships at Fort Bliss, Texas from http://www-p.afsv.af.mil/AFSports/Sports/Golf.htm or Wikimedia Commons, https://commons.wikimedia.org/wiki/File:Armedforces_jeffery_tee_shot.jpg in the public domain in the United States

다세포 소녀 (Dasepo Naughty Girl, 2006)

다세포 소녀 (Dasepo Naughty Girl, 2006)


직장 사람들과 이 영화를 봤다면 사람들은 벤처기업이나 최소한 범상치 않은(?) 직장에 다니냐고 생각을 한다. 그 정도로 영화는 평범하지 않은 영화이다. 엽기적이란 말이 어울리는...

영화를 보고 나서 극장을 나서는 사람들의 얼굴 표정이 무척이나 궁금했다. 알 수 없는 오묘한 표정들. 반응은 극과 극이었다. 정말 대단한 영화라는 평과 이만큼 뛰쳐나가고 싶었던 영화는 없었다는 평.

비평가들의 평은 전반적으로 일반관객들의 평보다 좋은 편이었다. 작품성이 뛰어나다고 할 수 없지만. 혹자는 비평가들은 원래 이해할 수 없는 영화에 대해서는 점수가 후하니까 당연하다고 말하기도 한다. <정사>, <순애보>, <스캔들-조선시대남녀상열지사>등 전작들에 힘입은 이재용 감독의 파워일 수도 있다.

영화는 엽기적이고, 유치하며, 흐름마저 수시로 끊긴다. 동시에 줄거리는 뻔하다. 그러기에 쏟아진 혹평들이 이해가 간다.

그러나 B급 영화에 대한 감독의 시도라는 시각이라면 평은 바뀔 수 있지 않을까? 명품과 꾸미는 것을 좋아하는 한국인들의 속성까지 올라가면 지나친 비약일 수 있지만... B급 영화가 뿌리내리기 힘든 근저에는 유치함을 싫어하는 민족적 본성이 깔려있을 수도 있다. 좋고 나쁨을 떠나. 아니면 단지 소수가 즐기는 B급 영화에게 한국은 인구가 적어 시장자체가 형성되기 힘든 걸 수도 있고.

이런저런 이유들이 있겠지만 영화는 이런 것들을 뛰어넘으려는 다양화의 시도가 아니었나 생각된다. 결국 받아들여질 수 없는 시장이었지만.

영화는 현실의 금기에 대한 발칙한 상상을 주어진 테두리 안에서 보여주기 위해 많은 노력을 한다.

*******************************

어느날 우연히 방문한 일본 애니 위주로 운영하면서 아시아의 영화와 TV시리즈까지 다루고 있는 해외의 모 사이트. 그곳에 한동안 유일하게 올라와 있던 한국영화가 바로 이 영화였다. 정작 한국에서는 흥행에 참패하고, 이런 영화 다시는 만들지 말라는 이야기를 들었던...

골프와 자산운용

골프와 자산운용

2006.12.28


골프에 대해 거의 아는게 없으면서 어디서 어설피 하는 말지만...


자산운용을 골프에 비유하면
비거리는 수익률이고 스코어는 위험조정수익률이라고 합니다.

멀리 보내는 것이 좋은 스코어를 내는데 유리하지만
콘트롤 되지 못하는 장타는 오히려 스코어를 해치게 됩니다.
첨부화일의 만화에서 처럼요...

맞는지 모르겠지만...
최경주도 평균 비거리가 250야드라고 하더군요.
그리고 그 정도 거리는
왠만한 프로들이면 컨디션 좋을 때 충분히 나올 수 있는 수준으로
장타라고는 할 수 없다고 합니다.
그래도 세계를 제패할 수 있던 건 거리가 아닌 콘트롤 능력일겁니다.

자산운용도 결국 높은 수익률 자체보다 위험을 콘트롤하며 수익률을 내는게 중요합니다.

그러나...

미셀위가 남자 대회에서 번번히 고배를 마실 수 밖에 없던 건....
거리입니다.
자산운용에 있어서도...
리스크 관리가 중요하다는 건 부인할 수 없지만
그 이전에 기본적인 수익률을 내는게 중요할 겁니다.

리스크관리를 위해 가장 좋은 건 퍼터이지만...
퍼터만 갖고 홀을 돌수 없는 것 처럼.
사실...
그 기본적인 수익률조차 어려운 환경입니다. 올해도 내년도.
영업쪽에서 볼을 그린에 안착시켜줘서
자산운용에서는 퍼터만 필요한 그런 회사를 부러워하기보다는
주어진 위치에서 어떻게든 더 좋은 스코어를 만드는 것이 필요하리라 생각됩니다.

시간은 아직 남았지만...
모두들 한해 마무리 잘하시기 바랍니다.

사람들은 언제나 시간이 없다고 하지만...
시간은 언제나 남아있으니....

Image: Harrachov (Mýtiny), Czech Republic by Julo from Wikimedia Commons, https://commons.wikimedia.org/wiki/File:Harrachov in the public domain

변화와 몰락

변화와 몰락

2006.12.16

P사 계열의 몰락과 최근 사람들과의 대화를 하며, 문득 몇가지 생각이 떠올랐습니다. 주로 IT관련된 이야기지만…. 꼭 금융과는 전혀 상관없는 일이라고는 할 수도 없지 않을까 싶어 끄적여 봅니다.

1) 화상회의 시스템

벤처 붐이 일던 시절 벤처회사를 투자하기 위해 가면서 기술 측면은 잘 모르겠다고 해서 제가 같이 갔던 적이 있습니다. 제가 많이 알아서라기 보다 다른 두분이 더 몰라서 라고 보는 편이….

그들이 갖고 있는 유일한 기술은 화상회의 소프트웨어였습니다. 회사에서는 국내 최초이고 알아보지는 않았지만 어쩌면 세계 최초일 거라며 독보적인 기술임을 강조했습니다. 사장은 젊고 성실하고 말도 잘했습니다. 같이 갔던 사람들은 그 말을 전부 믿을 수 밖에 없었습니다. 제가 보기에도 거짓말 하는 것 같지는 않았습니다. 그러나…

그 회사는 개발이 완료되지 않았는데 반해 이미 두세군데 회사에서는 사실 화상회의 시스템 개발을 끝내고 상용화 시기만 저울질 하고 있다는 걸 이미 다른데서 들어서 알고 있었습니다. 상용화의 걸림돌은 소프트웨어적인 기술력이 아니라 오히려 화상전송할 때 걸리는 부하를 네트워크 망이 감당을 못하는 거였고요.

사장은 아주 고단수의 거짓말을 하거나 아니면 시장환경을 무시하여 그 사실을 모르고 있거나 한 듯 싶었습니다. 관련된 내용을 몰랐었다면 우린 그 사장말을 곧이 곧대로 믿었었겠죠. 모르는 거에 대한 투자에 대해 조심스러운 접근이 필요할 수 밖에 없는 건 그래서 일겁니다. 개발만 하면 6개월내 대박을 터뜨릴 거라고 꿈에 부풀어 있던 그들은 지금쯤 뭐하고 있는지조차 모르겠습니다.

2) 삐삐

삐삐시절 삐삐를 제조하던 T사라고 있었습니다. 오래 전 일이지만 학창시절 T사 사람과 우연히 만날 기회가 있었습니다. 그 사람은 T사의 기술력에 대해 아주 자부심을 갖고 있었습니다. 국내가 아니라 전세계에서 가장 뛰어난 기술력을 보유하고 있는 회사라면서….

그러나 그때는 PCS회사들은 사업 시작을 앞두고 있었고, S사등은 사업을 진행 중이었습니다.
T사가 삐삐에서는 최고의 기술력을 보유했을지 모르지만… 삐삐가 사라지고 이동통신이 주류가 되며 T사는 뒤안길로 사라져갔습니다.

3) 시티폰

시티폰은 많이들 기억하실 겁니다. 걸 수는 있지만 받을 수는 없던. 시티폰이 나온 건 오히려 이동전화들 보다 후였습니다. 나름대로는 틈새시장을 공략한다고 나왔지만… 나중에는 시티폰플러스라고 시티폰과 삐삐를 붙여 수신과 발신이 가능한 제품을 들고 나왔습니다. 시티폰과 삐삐를 결합시키는 건 엄청난 기술이 필요하다고 신문에서도 부추켜줬지만… 결국 펴보지도 못하고 무너졌습니다.

(혹자는 그럽니다. 실제에서 틈새시장이란 책에서 보는 것 만큼 많지 않다고. 특히 보험업종에서는 틈새시장을 노린다는 건 망하겠다는 거라고.)

4) S.T사

S.T사는 S그룹시절에는 신용등급을 A급으로 받던 회사였습니다. 그러나 이동통신단말기 R&D에 집중하고 제조등 나머지는 아웃소싱을 하여 기술력은 독보적이라던 회사측 주장과 달리 밖에서 보기에는 그룹의 지원을 빼면 뭐가 있을까 싶은 회사였습니다. 기술력은 일본 K사 거고, 생산은 계열사인 S.C사에서 하고 있었던. 결국 K사와 결별 후 S그룹은 S.T사를텔레텍을 P사에 팔았습니다. P사는 인수 사유로 브랜드 가치와 시너지 효과를 내세웠지만 결국 청소년들로부터 앞으로는 S단말기는 못 쓰겠다라는 평가를 받으며 P사 계열은 통째로 강제로 구조조정에 몰리게 됩니다.

(우리가 하지 않으면 다른 사람이 강제로 하는게 구조조정이라고 하죠...)

제가 보기에는…..

다들 회사는 내부적으로는 독보적 기술력과 경쟁력에 대한 자신감이 있었습니다. 그러나 시장에 대해 무지했습니다. 위 예는 모두 IT관련 이야기이지만…. 꼭 남의 일만은 아니지 않나 싶습니다.

금융환경이 빠르게 변하고 있습니다. 변화는 더 이상 미래가 아니라 이미 몇 년전에 시작되어 대형화, 종합화의 추세가 진행 중입니다.

그러나….

보험사는 고집스럽게 보험사 중 일등만을 고집하고 있습니다.  보험금융그룹을 이야기 합니만,  보험금융그룹으로 존재하기도 쉽지만은 않을 겁니다. 정부의 의도는 은행, 보험, 나머지 금융회사로 크게 나누어 통합하면서도 영역을 구분하여 키우겠다고 하지만…. 장기적으로는 의도대로 되기 힘들겁니다.

기업대상으로 하는 보험은 갈수록 경쟁상대가 보험사 뿐만 아니라 IB의 파생상품과도 경쟁하여야 합니다. 우리가 생각하는 거의 모든 보험은 다 파생상품으로도 존재합니다. 오히려 보험사는 단순히 위험을 보장해 주기만 하지만, 투자금융사들은 기업들의 자금조달과 리스크 회피를 동시에 가능하게 해 줄 수 있습니다.

개인대상으로 하는 보험 역시 예외는 아닙니다. 앞으로, 아니 지금도 보험만이 아니라 개인에 대해 종합금융컨설팅을 해줄 수 있어야 합니다. 은행과 증권사에 비교시 보험사의 경쟁력은 낮습니다.

그러한 변화가 아직 한참 남은 일일까요? 그렇지 않다고 봅니다.

하나의 예로 해외투자에서 L사의 경쟁력을 보면, 절대적으로는 예전에 비해 현재 인원들의 분석능력등이 더 뛰어나다고 할수 있습니다. 그러나 다른 회사와 비교시 그 격차는 현저하게 줄어들었고, 특히 국내 자산운용사들과의 격차는 더욱 급격히 줄어들고 있습니다. 반면 외국의 자산운용사와 우리 해외투자와의 갭은 좁혀들기 보다는 따라가기조차 힘들어 하는게 현실이 아닐까 생각합니다.

다른 부분에서도 마찬가지 일겁니다. 외국금융사와 은행은 많은 부분에 있어서 이미 저만치 앞서 있고,  증권사나 자산운용사 등은 언제든 필요한 사람을 갖다 쓸 수 있기에 앞서가는 금융기관을 빠른 시일내 따라 잡을 수 있습니다. (도태되는 금융사들을 고려하지 않으면)

개인이든 회사든 우리의 경쟁력을 돌아보는 것이 필요할 겁니다.

Image: Wreck of the "Ancon" in Loring Bay, Alaska by Artist, Albert Bierstadt (1830–1902) from Wikimedia Commons (https://commons.wikimedia.org/wiki/File:Albert_Bierstadt_-_Wreck_of_the_Ancon.jpg) in the public domain

Power Spread 채권의 구조

Power Spread 채권의 구조

2006.11.15

Power Spread 채권은 파생결합상품의 일종으로 이자조건은 「고정금리 + 승수 * (CD91일물 금리 - 국고채 3개월 금리)」의 형태입니다. CD가 은행 신용이고, 국고채는 정부 신용이다 보니 이론적으로는 동일만기에서는 당연히 은행금리가 높아야 한다는 점에서 투자 매력이 높아 보이는 상품입니다.

그 구조에 대해서 좀더 살펴보면 다음과 같습니다.

① 투자자는 국내은행 발행 Power Spread 채권 100억 매입.

   - 금리조건은 ‘5.2% + 10 * (CD91-KTB3M)’

② 국내은행은 100억으로 표면금리 5%인 고정금리채권 100억원을 사고,

   - 또는 5%를 국내은행의 조달금리로 볼 수 있음

③ Swap Bank와 Basis Swap 체결

   - 명목금액(Notional Amount) 1,000억원에 대해 국고3개월 금리 지금, ‘CD91금리 + 4bp’수취

   - Basis Swap은 ④와 ⑤ 두개의 swap으로 분해

④ 일반 IRS

   - 국내은행은 4.46%의 고정금리를 주고 CD91일물 금리를 수취

   - 유동성이 풍부한 일반 IRS로 특별한 헤지 없음

⑤ KTB IRS

   - 국내은행은 KTB 3개월 금리(변동)를 지급하고, KTB 고정금리(4.50%)를 수취

⑥ Swap Bank는 고정금리를 지급하기 위해 국고채 1,000억원을 매입하여 헤지

100억원을 발행하는데 헤지는 승수만큼 더 많은 채권을 매입하여야 합니다. (위의 예에서는 1,000억원) 그러다 보니 파워스프레드가 발행될수록 수요증가로 국고채 금리는 더욱 하락하게 됩니다. 반대로, 발행량이 많아질 경우 이자부담을 줄이기 위해 장난을 칠(?) 위험도 존재합니다.

거지와 신사

거지와 신사

2006.04.25

항상 같은 장소에서 구걸하던 거지가 어느 날 지나가던 낯익은 신사에게 물었다.

“선생님은 재작년까지 내게 늘 만원씩 주시지 않았습니까? 그런데 작년부터 오천 원으로 줄이더니 올해엔 또 천원으로 줄이셨습니다. 대체 이유가 뭡니까?"

“전에야 내가 총각이었으니 여유가 있었지요. 하지만 작년에 결혼을 했고, 이제는 애까지 있으니...”

그러자 거지가 어이없다는 표정으로 말했다...

.

.

.

.

"아니 당신같은 부자가 내돈으로 당신 가족을 부양한단 말이오?"

---

받은 글입니다.

우스개 소리지만, 단지 유머라고 하기엔 그렇게 가볍지만은 아닌 것 같습니다. 살아가다보면 위의 거지와 같이 생각하는 사람들이 의외로 많습니다. 때로는 제 자신도 그렇게 생각할 때도 있죠.

당연하다고 여기는 것들이 어쩌면 당연하지 않을 수 있고, 내 것이라고 생각하는 것들이 어쩌면 내 것이 아니라는 생각을 하게 됩니다.

그런 대표적인 것이 생명이나, 자연이 아닐까 싶습니다. 우리 것 처럼 느껴지지만 그것은 우리 것이 아닙니다. 그렇기에 생명을 존중해야 하고, 환경을 보호해야 합니다.

거지의 태도에 어이없어진 신사가 더이상 아무것도 안 줄 수도 있습니다.

[소문]크레딧마켓

[소문]크레딧마켓

2003.10.28

이하 기업들의 분류는 제가 분석한 내용이 아니며, 애널리스트들간에 어떤 컨센서스가 있었던 내용도 아닙니다. 단지 제가 들었던 기업들에 대한 평을 이해하기 쉽게 나눴을 뿐이며 사람들 마다 의견 차이가 꽤 큰 기업들도 있습니다.

○ 투자매력이 있는 채권

☞ 단기적으로 채권 유동성은 없지만 가격대비 매력적인 기업 : SKC, SKC Inc, 외환카드, 엘지카드

ㅡ SKC, SKC Inc 모두 유동성 문제가 해소되어 가는 중. SKC Inc도 SKC의 100% 지급보증이나 SKC가 SKC Inc 보다 안전

ㅡ 외환카드: 위기 직전부터 위험관리에 관심. 외국계 대주주, 사외이사의 힘이 강해 영업은 보수적이나 안정적. 현재 리스크 반영은 과도.

ㅡ 엘지카드 : 위기 겪으며 CRO 외부에서 영입. 일부 주식애널은 이제야 CRO에 관심을 갖는다고 비꼬나, 비꼴 성질의 문제가 아니라 엘지카드의 변화에 관심을 두어야 할듯.

※ 위기 발생전 주체할 수 없을 만큼 돈을 많이 벌던 카드 각사들은 미국을 벤치마크 하러 유능한 인재를 선발 보냈었다고 합니다. 그러나 돌아와서 삼성과 엘지의 경우 성장이 아닌 위험관리를 내세우던 사람들은 다 잘리고, CEO의 기분에 맞춰준 사람들만 출세했다는 군요. 마치 임진왜란 전 통신사를 보는 듯 합니다. 그러나 사외이사의 힘이 상대적으로 컸던 외환카드는 그때부터 준비에 들어갔었답니다. 단지 너무 솔직해서 먼저 터지기는 했지만 시장의 우려보다 위험은 덜하다고 합니다.

○ 투자를 피해야할 채권

☞ 투명성이 의심가는 기업 : 우리카드, 삼성카드

ㅡ 삼성카드: 잠시 시장우호적인 듯 하더니 다시 시장 외면. IR이 자신들에게 불리할 것 같으면 언제든 자료공개를 중단하고, 자신들의 구미에 맞는 말을 하는 일부 주식 애널들만 환대하는 편향된 자세로 외부에서 리스크 검증 불가. 오로지 믿는 건 "그래도 삼성인데..."

ㅡ 우리카드: 우리은행의 분식을 돕는게 주업무. 따라서 자료공개에 가장 인색할 수 밖에 없음. 믿는 건 최악의 순간 우리은행으로 들어가는 길.

☞ 사업 및 재무 측면에서 모두 취약한 기업 : 동부한농화학, 동부제강

ㅡ 언급할 가치가 없는 기업들로 요약

☞ 분식의심 기업 : 건설회사 다수

ㅡ 시공사와 시행사를 나누면서 시공사를 이용한 분식이 증가하고 있어, 투자 검토시 각별한 주의 요망. 위장계열사 찾아낼 자신 없으면 피하는 게 상책.

☞ Default시 회수가능성이 매우 낮은 기업 : 한진해운

ㅡ 연불수입금융, 유동화등으로 인해 회사채는 지나치게 후순위. 계열사를 통한 분식도 의심되고 있어 실적은 양호하나 신평사에서 분식 확인시 등급하향 가능성 존재.

☞ 비싼 채권 : 캐피탈

ㅡ 고유한 BM이 있어 캐피탈채권이 카드채 보다 좋을 수는 없음. 최근 카드채 문제가 터지며 오히려 자기네는 카드사와 다르다며 일부 캐피탈사들이 채권을 카드채보다 유리한 조건에 발행하고 있으나, 이는 취약한 시장에서 벌어지는 일시적인 왜곡현상.

SKC, 카드 그리고 재벌

2003.10.27

이하는 시중에 도는 소문들을 정리한 내용입니다. 사실이 아닌 이야기들도 있겠지만 특정 기업을 비난하려는 의도는 없습니다.

1) SKC 관련

SKC는 이번 주 중 500억원 상당의 회사채를 발행한다는 군요. 대상은 연기금과 보험사로서 이미 수요처 확보는 끝난 상황입니다. 현금보유 목적이지만 SKC Inc의 차환이 안될 경우 매입할 자금이기도 하답니다.

SKC Inc가 500억 만기에 2~300억 차환을 확보했다고 하니 문제는 없을 것 같습니다.

SK계열사 채권이 안도는 이유는 바로 은행이랍니다. 은행은 회사채 보다 차입금을 선호합니다. 직접 압박 수단으로 사용할 수 있기 때문입니다. SK처럼 특정 그룹에 압박을 가하고 싶을때 은행은 회사채를 사지 않습니다. 그리고 투신돈의 반이 은행돈인 상황에서 투신도 못사게 압력을 넣는 거죠. 그러면 회사채등 직접금융을 통한 조달은 막히게 되고 오로지 자금은 CP나 은행차입금에 의존하게 됩니다. 이렇게 해서 전방위로 SK그룹을 효과적으로 몰아넣을 수 있었던 거랍니다.

SKC의 경우도 이렇게 당한 거고 그룹에 대한 압박을 이제는 풀려고 하는 상황이어서 SKC처럼 펀더멘털이 좋아진 회사는 turn around 채권이 될 가능성이 높다고 합니다.

얼마전 현대오일뱅크에서 회사채를 발행했습니다. 주간사였던 모증권사 크레딧 애널리스트가 좋은 의견을 썼더니 수요가 많아졌는데.. 문제는 발행가격을 두번 조정하고 달라는 데가 많으니 1,500개에서 2,000개로 발행을 늘리며 1,000개를 주겠다던 모증권사에 돌아가는 건 200개 밖에 안되었다고 합니다.

이로인해 SKC에 대한 좋은 의견이 발행전이 아니라 직후에 나올 가능성이 높지 않을까 하네요.

2) 카드

국내 굴지의 대기업계 모카드사는 상장도 안했는데 주식애널리스트들(특히 외국계)에게만 특급 대우를 한다고 합니다. 그리고 그 애널들은 그 카드사의 비위 맞추기 위해 애를 쓰고요....

그들은 카드산업에 대한 비관적 논리를 펴고, 카드사 가격이 폭락할때 다른 카드사를 합병해서 위상을 굳히라고 부추킨답니다. 카드사 임직원과 발언하는 애널리스트들을 제외한 다른 사람이 들으면 민망할 정도로 부추킨다네요...

문득 카드문제 초창기에 나왔던 황당한 루머가 떠올려집니다. 은행에 미련을 버리지 못한 모카드사가 카드사에 수신기능을 부여받기 위해 카드버블을 키운 후 일부러 터뜨린거라던....

부추켜서 합병을 하든 합병을 하고 싶은데 애널들을 통해 명분쌓기를 하는거든 어떻든 간에 합병을 통한 대형화를 추진 중이라고 합니다. 채권 애널들은 계속 지금은 키울때가 아니라 위험을 관리할때라고 경고하고 있고요.

합병/인수 논의는 물밑작업이 활발한 듯 합니다. GE캐피탈도 우리카드에만 관심있는게 아니고, 삼성이나 현대차 그룹도 다른 카드사에 관심이 많고... 의지와 상관없이 엘지카드가 사냥감이 되어간다는 말도 있네요. 문제는 가격이니, 가급적 싸게 사려면 될수있는 한 문제를 크게 보이게 하고 생존가능성이 없어 보이게 해야 한다는...

카드와 관련된 또다른 이야기 중에 삼카가 엘카보다 좋은 이유가 있습니다. 몇번 언급했듯이 우리나라 카드사 BM은 대동소이했고 고객에 차이가 없습니다. 사실 규모를 빼면 좋고 나쁘고를 구분하기 힘듭니다.

그러나 삼카가 엘카보다 좋다고 할수 있는 건 삼성은 계열사들이 돈이 많다는 겁니다. 우회하든 직접하든 카드채를 사서 지원해 줄 여력이 많았기에 7월이후 그렇게 금리를 끌어내린 거고 이를 통한 착시효과로 다른 회사들도 투자 유동성 위기를 넘겼다는 겁니다.

그러나 엘지는... 통신때문에 돈이 없었죠. 더구나 가장 규모가 큰 만큼 회사채도 가장 많이 발행했는데.. 작년 11월 은행들의 총액대출한도에 회사채도 포함되면서 은행들이 대부분 한도초과로 인해 추가 매입을 못해주었습니다.  결국 수급이 깨지고 엘지는 실제보다 더 나쁘게 보이는 부의 착시효과로 인해 실제 더큰 유동성 위기를 겪게 되었답니다.

어쨋든 무서운 모그룹입니다. 우리나라가 그 그룹의 지배를 받지 않으려면 재벌이 은행을 지배하는 것은 어떻게든 막아야 한다고 합니다. 직접적이든 우회적이든, 정치적이든 경제적이든 수십년간 계속된 집요한 집착이 아직도 이어지고 있으니...

Credit Market

Credit Market

2003.09.19

□ SK그룹과 LG카드의 공통점

SK그룹과 LG카드는 SKG 사태이후 채권의 유동성 급격히 감소하였으며, 현재까지 회복되지 않고 있다는 공통점이 있습니다. 더구나 그러면서도 시장을 대하는 태도는 아주 고압적이기까지 합니다. 자료를 공개하지 않고 우리회사는 무조건 좋다거나 심지어는 자기네 채권을 사지 않는걸 어리석다고 하기까지 합니다. 어떻게 보면 시장으로부터 스스로를 소외시키는데 한몫을 다하고 있다고 보이기까지 합니다.

혹자는 이를 삼성은 끊임없이 훈련을 시켜 자만감이 아닌 자신감이 넘치는 인재로 만드는데 성공했지만, SK나 LG는 자신감이 아닌 자만감이 넘치기 때문이라고도 합니다.

그러면 SK와 LG카드는 이번 유동성 위기에서 무엇을 배웠나?

아쉽지만 시장은 둘다 배운게 거의 없어보인다고 평가하고 있습니다. 위기에 대한 예방, 위기시 위기관리능력이 중요한건 말할 것도 없지만 위기로 인해 배우는 것 역시 중요한데 이점이 부족해보입니다.

□ CP문제

얼마전 머니투데이에 CP문제가 언급되었습니다. 머투에서는 CP펀드까지 언급했지만 이는 기자가 의욕에 넘쳐 잘못 쓴 부분이라고 합니다. CP펀드는 대부분 사모매칭펀드여서 문제가 될 것이 거의 없다고 합니다.

문제가 되는 건 CP자체이고 그중에서도 특히 엄청난 양의 CP를 발행한 것으로 알려진 SK그룹이라고 합니다. SK의 CP가 금융시장에 또한번 불어닥칠 태풍의 눈이 될지 잘 넘어갈지 만기가 집중한 10월이 고비일 겁니다.

□ A보다 BBB가 좋은 이유

Flight to Quality 현상의 심화로 스프레드만 봐도 A급이상은 과도하게 신용스프레드가 축소된 반면, BBB급은 과도하게 신용스프레드가 확대되어 있습니다. 투신사는 BBB급을 담고 싶어도 고객이 심하게 반발, 담지 못하는 경우가 많아 더 심화되고 있답니다.

가격적으로도 BBB급이 매력이 있어보이지만 그보다 중요한 건 회사의 내용일 겁니다. 물론 A급보다 BBB급이 더 우량하다고 할수는 없겠지만, 문제가 발생되는 상당수의 기업이 A급이었다는 점 역시 부인할 수는 없습니다.

특히 최근 신용스프레드 확대 현상은 BBB급에서는 투자자 우위, A급이상에서는 발행자 우위로 시장구조를 굳혀가고 있습니다. 이로인해 BBB급 회사들은 회사채를 발행하기 위해 전례없이 투명하게 가고 있다고 합니다. 반면, A급이상의 재무구조는 점점 불투명해지고 있는 상황이라고 합니다.

그리고 또하나는 신용등급 세일이라고 할정도로 등급의 과도한 상향조정이 A급이상에 집중되어 있다는 점도 우려를 낳습니다. 이는 A급이상에서 크레딧베팅을 부추키고 있어 거품을 만들고 있다고 볼수 있습니다.

□ SKC

SKC는 현재 계속 보고 있는 중입니다. 일단 괜찮은 회사로 보여집니다. 다른 SK계열사와 달리 이번 위기로 교훈을 얻었다는 인상을 줍니다. 애널리스트들의 기업방문에 성실히 응대하고, 과도한 단기차입금에 대해서도 자신들의 실수를 인정하고 목표수준을 설정 개선해 나갈 것을 약속하고, 그러한 약속도 그냥 하는 말이라기 보다 사실상 장기조달하지 못하는 자신들의 입장을 인정하며, 어떻게든 이번 위기를 넘기게 되면 점진적으로 개선해 나갈 것을 약속하고 있습니다.

10월 SK그룹의 위기만 넘어서면 SKC에 대한 위험은 많이 낮아져 있을 것으로 보입니다.

단, 재고+매출채권+매입채무의 동반 증가가 수상한 면이 남아있습니다. 이는 SK텔레텍과 관련된 부분으로 SK텔레텍과 같이 봐야할 것 같습니다.

□ LG카드

가장 골치 아픈 존재가 되어 가고 있습니다.

매번 이야기 했지만 가장 큰 문제는 시장을 외면하고 있는 엘지카드의 자세입니다. SKG사태 이후 시장의 이슈는 투명성과 유동성이었습니다. 그러나 유동성에 의심을 받고 있는 엘지카드가 투명성까지 없으니 시장은 손을 놓고 있는 상황입니다. 자연히 자전이나 개인에 파는 것 외에는 카드채 유통이 안되고 있습니다.

소규모 IR과 자료제공이 회사입장에서는 귀찮은 일이긴 할겁니다. 그러나 시장을 엘지카드쪽으로 끌기 위해서는 필요한 일이고, 그러는 중에 임직원들의 자세 역시 마찬가지입니다. 최근에 모카드사의 임원이 모투신사에 아쉬운 소리하러 갔다가 싸운 일은 업계에서는 유명한 일화입니다. 이러한 자세가 유지되는 한 어려움은 가속될 수 밖에 없습니다.

동시에 엘지카드가 조금은 목에 힘을 빼고 시장에 다가가기 위해 노력한다면 위기 모면이 어렵기만 한 일은 아닐 겁니다. 등지려는 엘지카드를 보면, 엘지카드에 우호적인 의견을 갖고 있는 저로서는 답답하기만 합니다.

□ 하나로통신

부채보다 증가위주로 자금을 조달해 온 하나로통신은 최근 영업도 안착하는데 성공하여 채권쪽에서는 괜찮은 투자안이 되었답니다. 부채가 2조1천억 정도인데 법정관리 가서 대충 정리한다 쳐도 망과 가입자등을 고려시 보수적으로 잡아도 2조이상이어서  Recovery ratio도 훌륭한 수준이라고 합니다.

단, KT의 눈치를 지속적으로 봐야하는 상황이어서 KT에 무리한 도전 여부나 LG가 하나로에 미치는 영향등 하나로통신이 통제할 수 없는 위험이 있어서 장기적인 불확실성이 존재합니다.

□ 한화

한화의 비자금 적발은 도둑질한게 아니라 교통법규 위반한 정도 보면 된다고 합니다. 잘한일은 아니지만 그렇다고 큰 타격을 줄만한 일도 아니라는 거죠.

그 근거는 우리나라 모든 기업이 비자금을 조성하고 있으며, 한화같은 기업이 비자금에 꼬리를 남겨놓을리 없어 추적이 불가능할거라는 데 있습니다.

SK그룹 같은 경우는 내부자의 밀고로 검찰이 SK측이 숨겨놓은 비밀장부를 먼저 압수해서 일이 커졌는데, 한화는 그런게 아니기때문이랍니다.

□ 유통업체

유통업체에 대해 잘알지 못하면 건드리지 않는게 상책이라고 합니다. 백화점과 거래하는 모든 납품업체는 장부를 두개 가지고 있답니다. 실제 장부와 회계용 장부입니다. 회계용 장부는 백화점의 요청에 따라 매출채권과 재고자산을 왔다갔다 한다고 합니다. 이로인해 백화점은 단기차입금과 매입채무를 조정하게 됩니다.

카드, 캐피탈 문제에 대한 시장의 의견

2003년 카드사태와 관련하여 시장에 돌던 이야기를 정리한 것입니다. 지금와서 돌아보면 말이 안되는 이야기도 있을 수 있겠지만, 위기는 반복되고 서로 다른 위기에서도 교훈을 얻을 수 있으리라 생각되어 올립니다.

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2003.09.17

■ 카드, 캐피탈 문제에 대한 거시적 접근 : Market Must Reflect Risk

시장은 언제나 옳은 것인가에 대해서는 논쟁이 이어져 왔습니다. 금융시장의 적정한 가격을 계산하기 위해 끊임없이 온갖 기법들이 개발되어 왔지만 그렇게 계산된 가격과 시장의 가격 둘 중 어느 것이 맞느냐는 결국 개인마다 생각하는게 다를 겁니다. 그리고 시장의 오버슈팅에 대해서도 생각하는게 다르겠죠. 극단적으로 시장이 옳다고 생각하는 사람들에게는 오버슈팅 자체가 존재하지 않을 수도 있습니다. 소위 말하는 정상가격으로 수렴하기 위한 변동성 그 자체도 그 순간의 적정 가격으로 볼수도 있습니다.

그러나 시장은 그렇게 옳기만 하지는 않다고 봐야 하지 않을까 생각합니다. 무리행동(Herd Behavior)에 따라 움직이는 시장은 오히려 적정 가격을 유지하는 시간보다 오르락 내리락 무리행동에 따라 오버슈팅하는 시간이 더 많을 수도 있습니다.

그렇기에 시장은 위험을 제대로 반영한다 보다 반영해야 한다는 당위성이 어울리는지 모릅니다. 제대로 반영하지 못할 경우 금융시장은 언제고 다른 방향으로 극단적으로 흐를 수 있는, 불안정한 상태가 이어지기 때문입니다.

이는 금리의 지속적 인하와 회사채 발행감소로 크레딧마켓이 극단적인 발행자 우위의 시장으로 흐르며 이미 오래전부터 굿모닝신한의 윤영환 위원이 경고했던 바와 상통합니다.

올해초 시장이 위험을 반영하지 못한채 수급요인에 끌려가며 신용스프레드가 과도하게 축소되어 있었습니다. 이것이 잘못되어 있다는 걸 말하면서도 시장은 수급 앞에서 무릅을 꿇은 겁니다. 이는 신용스프레드가 과도하게 벌어질 잠재적 위험이었습니다. 언제가 될지 아무도 장담하지 못했지만.

SK글로벌 사태는 마치 울고 싶은 아이 뺨을 때린 격이었습니다.

신용스프레드의 과축소 후 과확대가 이어지며 시장은 자연스레 크레딧에 관심을 기울이게 되었고, 이는 설마설마 하며 넘어오던 카드채 문제에 대한 관심으로 이어졌습니다.

이러한 과축소와 과확대 후 현재 모습은 신용스프레드의 양분화로 이어졌습니다. 이러한 양분화는 회사채 시장의 경우 과축소와 과확대가 공존하는 비정상적인 모습이지만 카드채의 경우 시장이 정상화 되는 과정으로 해석됩니다.

그렇다면 이 과정에서 우량한 카드사들의 생존가능성은 어떠냐에 대한 의문이 당연히 따릅니다.

경기회복은 기대에만 그칠뿐 구체적인 모습이 보이지 않고, 연체율 상승추세도 이어지고, 경기에 후행하는 실업율 역시 상승할 것으로 예상되고, '실업자=연체자'라는 등식은 무리한 설정이라 해도 실업자가 늘면 연체자가 늘수 밖에 없기에 신용카드사에 대한 개선여지는 보이지 않는 상황입니다.

카드사 4/4분기 회복론도 경기회복를 가정한 추정이기에 결국은 경기회복이 언제쯤이냐는 거시적 문제에 관심을 가질 수 밖에 없습니다.

그리고 억지로 적기시정조치를 면해온 카드사들이기에 경기회복이 어려울 경우 또다시 충격이 올수 밖에 없을 겁니다.

은행의 문제가 아니지만 금융위기라고도 보는 이유는 이런 연장선상입니다. 비록 카드사들의 방만한 경영이 1차적인 원인이겠지만 얇은 금융시장은 시장이 위험을 반영하지 못하고 수급에 취약하게 만들었기에, 이것이 궁극적으로 해결되지 않는한 위기는 반복될 수 있다고 보기 때문입니다.

이런 어려운 환경하에서 카드사들이 생존할 길은 우열이 양분화되는 과정에서 우량한 쪽으로 옮겨가는 수밖에 없습니다.

그러면 우열은 어떻게 가려지는가?

이는 현재는 엉망이지만 1~2년만 지나면 다시 캐쉬카우 역할을 할것이라는 카드산업 전반에 대한 전망에서 출발합니다. 시장이 바라는 것은 현시점에서는 깨끗한 재무제표도, 낮은 연체율도 아닙니다. 그러한 지표들이 나쁘다는 건 이미 주지하고 있습니다. 단지 어떻게 이 위기를 넘어갈 수 있는지에 대한 확신과 신뢰일 것입니다.

■ 카드, 캐피탈 문제에 대한 회사별 접근

○ 삼성카드 : 무서운 삼성

삼성카드는 카드사 중 가장 성공적인 위기대응으로 손꼽힙니다.

처음 비상장사라는 이유로 자료공개 및 IR을 회피 시장의 불신을 받던 삼성은 카드채 위기가 심화되자 '우리는 엘지와 다르다'며 기업설명회를 갖기 시작합니다. 그리고 매달 IR을 실시해오며 시장의 신뢰를 얻기 시작했습니다.

또한 채권발행에 있어서도 꾸준히 발행하며 1년물 기준으로 위기발생이전 동일한 수준이었고, 7월초에는 20bp선이었던 두채권의 차이는 9월현재 250bp가까이 벌어졌습니다. 그래도 엘지카드의 경우 정상적인 거래는 거의 없는 것으로 파악되고 있습니다.

시장은 '역시 삼성'이라며 다시한번 신뢰를 하게 됩니다.

○ 엘지카드 : 모르거나 혹은 나쁘거나

엘지카드에 대해서는 나쁜 이야기들만 즐비해서 조심스럽긴 합니다만...

ㅡ 해외매각

저번에 말씀드린 엘지그룹의 문제와도 이어집니다. 통신사업과 카드사업 모두 미래에는 현금창출을 톡톡히 해낼 사업이라는 데는 이견이 없습니다만 현재 감당할 수 있느냐는 문제로 이어집니다. 그리고 이에 대한 시장은 부정적 인식입니다. 통신사업도 카드사업도 현재 들어가야 할 돈이 너무 많기에 둘다 끌고 가기엔 당장 엘지그룹의 자금조달 능력이 안된다는 생각입니다. 심한 경우 통신 카드 양 사업 모두 해외에 매각하는 것이 유일한 해법이라고까지 합니다. 매각은 아니더라도 최소한 합작형식의 외자유치가 필요하지 않을까 생각됩니다.

ㅡ 개인대주주

엘지카드의 주주구성은 엘지家 개인주주가 많습니다. 그렇기에 주머니돈이 쌈짓돈이라고 생각하는게 아니냐는 의심을 많이 받아왔습니다. 특히 최근과 같이 투명성이 이슈가 되는 상황에서 시장은 더욱 민감하게 반응을 하게 됩니다. 그리고 정보의 불투명성이 이슈가 되었을때 그 파장은 더욱 클 수 밖에 없습니다.

ㅡ 정보의 불투명성

이는 지속적으로 엘지카드의 발목을 잡고 있습니다. 그런데도 엘지카드는 일관되게 무시하고 있는 모습입니다. 상장사이기 때문에 자료를 줄수 없다고 하지만 외환카드와 같은 상장 카드사도 적극적인 채권애널/투자자 대상 IR을 하고 있는 상황에서 이는 설득력이 떨어집니다. 여름에 있었던 엘지카드의 유일한 채권투자자 대상 IR조차 규모만 컸지 내용이 부실하여 일부에서는 '알맹이 없는 포장은 아무소용이 없다'고 평가절하 하기도 했습니다.

모르는 것에 대해서는 부정적으로 본다는 크레딧애널리스트들에게 있어서 이러한 불투명성은 엄청난 디스카운트 요소이지 기피대상이 될 수 밖에 없습니다.

채권시장에 다가가기 위한 노력이 없다면 엘지카드는 앞으로도 한동안 '그래도 그렇게까지 나쁜진 않을텐데..'하면서도 외면당하고 있을 것입니다.

○ 현대캐피탈

ㅡ 포트폴리오

현대캐피탈은 올해초와 여름경에 두번 기피대상이 되기도 했습니다. 드림론패스가 그 주범이었습니다.

작년에 드림론패스가 차지하는 비중이 매출의 36%를 상회했고 현재 13%정도, 연말 목표가 8%미만입니다.

동시에 드림론패스를 제외하면 대부분은 계열사인 현대자동차와 기아자동차의 할부금융이 대부분입니다. (현재 총매출의 80%선...) 자동차할부금융은 연체율이 1%남짓하다는 군요. 본업에만 충실하다면 업계에서 가장 우량한 포트폴리오가 되는 회사랍니다. 한마디로 현대캐피탈의 전략과 의지에 모든게 달려있습니다. 심지어 일부에서는 무모한 확장만 포기하면 삼성캐피탈보다 우량할거라고도 합니다.

그러한 사실을 현대캐피탈 담당자들도 잘알고 있고 위에서 얘기한 것처럼 드림론패스의 비중을 줄이는게 가장 큰 목표여서 현대캐피탈의 전망은 밝다고 보여집니다.

ㅡ 현대카드

드림론과 함께 현대캐피탈을 붙잡고 있던 건 현대카드에 대한 부담입니다. 그러나 올해 증자에서 현대카드의 증자가 현대캐피탈을 통한게 아니라 현대차 3인방의 직접 지원으로 이에 대한 부담은 조금 던 상태입니다.

○ 현대카드

ㅡ M카드

현대차와 기아차의 든든한 백을 이용 출시한 M카드는 타사가 자산을 축소하는 상황에서 공격적 마케팅으로 화제를 모았습니다. 이에 대해서 긍정적으로 보는 시각은 어차피 현대카드는 독자 생존을 위해서는 규모를 키울 수 밖에 없기때문에 필연적인 선택으로 봅니다. 그러나 부정적인 시각은 산업전반적으로 부실이 늘고 있는 상황에서 모으는 회원들이 얼마나 우량할까에 의구심을 표합니다.

ㅡ 현대백화점의 지원

현대백화점 카드와 현대카드가 같이 새로운 카드상품을 내놓는다고 합니다. 계열이 다르기에 지원에 한계가 있겠지만 그래도 현대家에서 현대카드를 지원하기 위한 노력으로 봅니다.

ㅡ 현대차 계열

현대카드의 상태는 한마디로 아주 안좋습니다. 적자가 1조원을 상회할거라고도 합니다. 그러면서도 믿는건 현대차계열이라는 것과 이계안 사장의 현대카드 포기 불가 발언입니다. 혹자는 최악의 경우 현대캐피탈에서 합병할거라는 시나리오를 가정하기도 합니다.

그러나 드림론이후 본업으로 회귀하고 있는 캐피탈의 현대카드 인수는 현재 현대카드의 부실규모를 볼때 현대카드의 생존이 아니라 현대캐피탈의 부실로 이어질 가능성이 오히려 큽니다. 또한 현대차 그룹의 직접 지원 역시 조속히 현대카드가 정상화되지 않는다면 비금융사인 현대차의 지원에는 한계가 있지 않냐는 시각이 있습니다

그러나 현대차가 지원할 수 밖에 없다는 시각 역시 존재 합니다. 이미 법적으로는 분리되었다 치더라도 현대생명 퇴출이후 책임을 물어 곤욕을 치뤘었기 때문에 현대카드마저 퇴출시키면 이는 현대차 그룹이 다시는 금융에 손을 대지 못한다는 의견입니다.

○ 우리카드 : 합병 또는 매각

물건 자체가 많지 않은 상황에서 외자유치설과 합병설로 인해 한때 품귀 현상(?)까지 빚었다는 말이 돌았었습니다. 외자유치를 위해 GE캐피탈이 정밀실사에 들어갔다는 말이 있고, 우리은행의 합병이라는 마지막 카드가 남아있는 상황이라고는 하지만..

6월말 기준으로 연체율 10%미만으로 발표되었었지만 감독원 조사결과 우리카드의 연체율이 11%가 넘는 걸로 수정되었습니다. 다른 카드사들처럼 당연히 적자였고... 바로 적기시정조치 대상이 됩니다. 부실채권비율도 10.7%로 업계 최고 수준입니다.

최근 발표된 우리금융의 증자계획은 우리카드에 대한 우리금융의 전폭적인 지지를 보여준다고 하지만 적기시정조치를 면하게 해주는 대신 증자하라고 감독원에서 제시한 것이라고 합니다.

그러나 우리금융이 100% 대주주인 상황에서 감독원의 압력으로 인해 최악의 경우 합병이나 매각으로 가지 않겠냐고 봅니다.

○ 신한카드

신한카드도 금융지주회사를 통한 자금조달이 많아 시장에 물건은 거의 없습니다. 일부에서는 신한카드가 조흥은행 카드사업부를 인수하고 신한금융그룹이라는 이름을 달고 본격 영업을 시작하면 엄청난 성장이 가능하지 않을까 말하기도 하지만 아직은 성급한 생각이 아닐까 싶습니다.

○ 국민카드

합병 발표이후 관심 밖으로 밀려나 있습니다. 은행채도 아닌 것이 카드채도 아니라고나 할까.

이는 정말 조심스러운 이야기인데... 일부에서는 국민카드의 최근 연체율에 대해 비난을 합니다. 엄청난 상승. 물론 매달 실시하던 대손상각이 없었기 때문이라는 부연설명이 있었지만... 수치상 혼동을 일으킬 수 있는 발표를 두고 아주 일부에서는 자기네들은 합병을 하니까 고의적으로 연체율 상승을 흘려 카드시장을 흔들려는게 아니냐는 위험한 의심입니다.

설마 사실은 아니겠죠...